著者: 邵嘉儀、鄭宏徳
4月25日、Mankiw LLPは、Techub News、Mobile Payment Network、Web3Hub、BlockbeatHKと協力し、深セン市前海で「従来の決済手段がWeb3.0にどう移行するか：革新的な道筋とコンプライアンス実践」をテーマにしたサロンを成功裏に開催しました。このイベントでは、Web2とWeb3をつなぐハブとしてのPayFiの可能性に焦点を当て、世界的な金融技術の再構築とオンチェーン決済の成熟という文脈におけるイノベーションの道筋とコンプライアンスの実践について深く探りました。支払いをチェーン上に載せるにはどうすればいいですか?世界的な規制の傾向はどのように進化しているのでしょうか? PayFi を実際に導入するにはどうすればよいでしょうか?これらの問題はゲストの間で熱い議論の焦点となった。
Mankiw LLPの共同出資パートナーであるジェイデン・シャオ氏は、同イベントで「ステーブルコインから始めて、従来の決済機関がWeb3に移行するためのコンプライアンスパスを検討する」と題するプレゼンテーションを行った。
この記事はシャオ弁護士のスピーチをまとめたものです。マンキュー氏のWeb3分野における実践経験と組み合わせ、ステーブルコインの過去と現在、世界的な規制動向、暗号化決済トラックにおけるコンプライアンスポイントを体系的に分析し、従来の決済機関がWeb3に移行するための参考資料を提供します。以下はスピーチの内容です。
邵佳欧弁護士：皆さん、こんにちは。本日は、ステーブルコインと従来の決済機関がWeb3にどう移行するかという非常に重要なテーマについて皆さんと議論できることを光栄に思います。暗号通貨による支払いについて語るとき、ステーブルコインは避けて通れない話題です。暗号通貨による支払いについて話す前に、まずコンプライアンスについて話す必要があります。これがコンプライアンスが最優先される理由です。まず、ステーブルコインの過去と現在、世界的な規制の動向、暗号通貨決済におけるコンプライアンスのポイントという3つの側面からお話しします。それでは、今日のシェアを始めましょう。
パート1：ステーブルコインの過去と現在
ステーブルコイン1.0：中央集権化と論争 ― USDTを例に
今日はコンプライアンスの観点からステーブルコインの過去と現在について4つのバージョンに分けてお話しします。 1 つ目は、USDT が代表的なものとして挙げられるステーブルコイン 1.0 時代です。誰もがよく知っています。 「U」と記載されている場合、通常は USDT を指します。 USDT は、集中型の発行、法定通貨の固定、物議を醸す不透明な準備金などの特徴を伴って 2014 年に登場しました。
USDT の起源はかなり起伏に富んでおり、典型的な出来事が 2 つあります。 2017年、USDTが関連会社Bitfinexと銀行口座を共有していることが明らかになった。 8億5000万ドルの赤字を補うために、Bitfinexはユーザーに知らせずにTetherの準備金から資金を借り入れた。この件はニューヨーク州司法長官によって捜査され、同長官はテザー社に和解を命じ、1,850万ドルの罰金を支払うよう命じた。
圧力を受け、テザーは初めて準備金を開示したところ、現金はわずか3％で、60％以上がコマーシャルペーパーなどの高ボラティリティ資産であることがわかり、市場に大騒動を巻き起こした。市場のパニックにより二次市場で償還の波が起こり、USDTは0.96ドルに下落した。歴史的に、USDT はデカップリングと償還の波を何度も経験してきましたが、近年状況は徐々に改善しています。 2015年の大きなデカップリングから2019年の6回のデカップリングのピークまで、近年は徐々に安定してきています。
USDT を一言でまとめると、「まず市場を獲得し、次に規制に準拠していることを確認する」ということです。現在、USDT は依然としてステーブルコイン業界のビッグブラザーであり、市場シェアの 70% を占めています。
ステーブルコイン2.0：コンプライアンスベース — USDCを例に
ステーブルコイン2.0の代表格は、2018年に発行が開始されたUSDCです。コンプライアンス登録、100%現金または国債準備金、継続的な監査などが特徴です。 Tether の残酷なアプローチとは異なり、USDC 発行者の Circle は「紳士的な」アプローチを採用しています。
Circle は、米国 40 州以上で MTL ライセンスを取得しており、各州ごとに誠実に申請し、米国で最も多くのライセンスを取得したステーブルコイン発行会社となっています。このコンプライアンスアプローチに基づいて、Circle は Visa との緊密な連携など、決済機関と円滑に連携し、信頼を獲得することができます。 Circleは、EUのMiCA規制に完全に準拠した最初のステーブルコイン発行者でもあります。昨年、USDTはEUで上場廃止となり、CircleはEUが認めた最初の準拠ステーブルコインとなった。
Circle を要約すると、最も優れたアルゴリズムを持っているわけではありませんが、最も確固たる信頼、最も厳格なライセンス、そして最も信頼できるパートナーを持っています。 Circle は他のステーブルコインのベンチマークを設定し、MiCA 準拠を取得した最初のステーブルコインとなりました。
ステーブルコイン3.0：アルゴリズムの失敗 - Terra USDを例に
ステーブルコイン 3.0 はアルゴリズム ステーブルコインの時代であり、TerraUSD (UST) がその代表的なものです。しかし、このバージョンでは間違ったテクノロジーツリーをクリックしたようです。その特徴は、無担保または部分的担保であり、通貨価格は米ドルまたは他の通貨とのペッグを維持するためにアルゴリズムによって調整されます。
しかし、2022年のTerraUSDの崩壊により、アルゴリズムステーブルコインのシステムリスクが露呈しました。 Terraとその姉妹コインLunaは、市場の大きな変動により死のスパイラルに陥りました。コインの価格は1ドルから0.1ドルに下落し、投資家は450億ドルの損失を被った。プロジェクト創設者のド・クォン氏は2023年3月に米国に引き渡され、証券詐欺、商品詐欺、電信詐欺など複数の罪に問われていた。
これは、アルゴリズムステーブルコインが償還、コンプライアンス、責任主体の欠如により失敗し、結果として規制の空白が生じることを示しています。 TerraUSD から学んだ教訓は、準備金がなければ信頼は存在せず、法律がなければアンカーは存在しないということです。ステーブルコインは、ユーザーに信頼をもたらすためにトップダウンの監督を必要とします。
ステーブルコイン4.0：決済大手が市場に参入 ― PYUSDを例に
次は2023年に始まるステーブルコイン4.0の時代であり、その最も典型的なものがPYUSDです。その特徴は、伝統的な決済大手がステーブルコインの分野に参入し、決済シナリオに組み込み、規制の枠組みを強化し始めていることです。
PayPalを例に挙げてみましょう。 PYUSD は、PayPal と Paxos Trust によって立ち上げられたステーブルコインです。 PayPal が古くからある決済機関であり、Paxos が信託機関であることは誰もが知っています。フロントストア・バックファクトリーモデルを使用して製品の発行に協力します。 PYUSDはまた、米国証券取引委員会、通貨監督庁、ニューヨーク金融サービス局による完全なライセンス監督を通過した最初の米ドルステーブルコインとなり、信頼構造と複数部門の連携によるコンプライアンスモデルを構築しました。
PYUSD にはもう一つの特徴もあります。コンプライアンス法規制をスマートコントラクトに組み込み、アドレスの凍結、リコール、資産ホワイトリストフィルタリングなどのコンプライアンス制御インターフェースを確保し、規制技術のアイデアをコードに組み込み、マネーロンダリングアドレスの凍結や必要に応じて制裁コンプライアンスへの協力など、コンプライアンスに積極的に協力することができます。
PYUSD を要約すると、受託者によって発行され、支払いシナリオに組み込まれ、規制に準拠してコードに書き込まれた最初のステーブルコインです。
第2部：世界のステーブルコイン規制動向
次に、ステーブルコインに対する現在の世界の姿勢についてお話ししたいと思います。準拠しているか、非準拠か?どのような機関がステーブルコインを発行できますか?要件は何ですか?基本的に主要な世界法のステーブルコイン政策をまとめた表を作成しました。
現在、世界にはステーブルコインに関して比較的明確な法律を有する主要な管轄区域が 5 つあります。より進んでいるのは欧州連合、シンガポール、日本であり、これらの国はすでに2023年と2024年にステーブルコイン関連の規制を実施している。比較的早い段階で政策が実施されている他の管轄区域としては、米国と香港がある。米国は今年中にステーブルコイン法案を提出する予定で、現在上院と下院で審議中だ。香港も今年ステーブルコイン法案を導入すると予想されている。
これら 5 つの典型的な管轄区域におけるステーブルコイン法案の類似点と相違点は何でしょうか?私は主に、誰がコインを発行できるか、資本要件、アンカー可能な通貨、準備金の保管、監査の頻度、償還要件という観点から比較しました。
まず、誰がコインを発行できるかを見てみましょう。日本は比較的厳しく、銀行や信託会社などの金融機関のみが硬貨を発行できるようになっています。他の地域では範囲が広くなります。一般的な銀行やその他の金融機関に加えて、他の種類のテクノロジー企業も、対応するライセンスを申請して取得すればコインを発行できます。
資本要件に関しては、 EUは現在統一された登録資本要件を定めておらず、各加盟国は独自に適切な資本要件を策定することができます。シンガポールでは、非銀行機関が通貨を発行する場合、少なくとも100万シンガポールドル、または年間運営費用の50％の資本要件を満たす必要があります。日本では、通貨は金融機関によって発行されるため、本来の資本金の基準を満たしていれば十分です。アメリカはまだ統一されていない。現在の草案によれば、香港の基準額は2500万香港ドルまたは流通しているステーブルコインの額面価格の1％のいずれか高い方となっている。
アンカーできる通貨に関して、米国は比較的厳格で、米ドルへのアンカーのみを認めています。米国はオンチェーン・ドル覇権を今後も推進していきたいと考えていることが分かる。その他の地域では比較的落ち着いています。欧州連合、シンガポール、日本はいずれも、自国の法定通貨、G10単一通貨、またはその他の法定通貨に連動した通貨を発行することができます。実際、香港も比較的厳格です。香港ドルが主要通貨であり、他の外国通貨へのアンカーについてはケースバイケースの協議が必要となる。
準備金保管要件は比較的似ています。基本的な要件は 1:1 の完全準備金であり、非常に流動性が高く安定した資産である必要があります。独立した監護権が必要です。
監査頻度の要件に関しては、管轄区域ごとに異なります。香港は比較的落ち着いています。草案では年次監査のみが義務付けられているが、サンドボックステストでは現在、月次のコンプライアンス進捗報告が義務付けられている。将来的に何か変化があるかどうかはまだ分からない。
償還要件は比較的厳格であり、基本的に償還はいつでも、または T+5 または T+1 で行うことができます。
規制の共通点と相違点
上記の分析から、世界の主要な法域におけるステーブルコインの規制の考え方には4つの共通点があることがわかります。
1. 最も基本的な要件である十分な準備金と独立した保管。
2. 即時償還要件は、管轄区域によって異なる場合でも、通常は 5 営業日を超えません。
3. アルゴリズムステーブルコインを直接的または間接的に禁止する。主要な規制当局は、アルゴリズムステーブルコインは実現不可能であり、前例がなく、完全な準備金などの要件を満たすことができないことを認識しています。
4. 利子の付くステーブルコインは禁止されています。米国はこれを明確に禁止しており、他の地域の法律でも、利子付きステーブルコインは本質的には証券のような商品であり、収益性がある可能性があり、より適切には証券または資産管理商品として分類されるため、他の要件を通じて基本的に発行を不可能にしている。
各管轄区域間の違いについてもまとめました。
EU:最も体系的な監視と最も便利な国境を越えた使用。 EU27か国のライセンスを取得すれば、基本的にEU27か国すべてで使用できます。
シンガポール：法案は比較的早く導入され、多くの柔軟な規則があり、パイロットプロジェクトに適しており、詳細な監督と明確な手順があり、発行者は銀行である必要はなく、テクノロジー企業も通貨を発行できます。
日本：銀行が市場をコントロールしており、金融機関のみがステーブルコインを発行でき、イノベーションの余地が比較的少ない。
米国:この政策は比較的複雑で、連邦および州の規制当局が並行して運営する二重規制メカニズムを採用しています。しかし、米国は現在、暗号資産ファンドにとって最も活発な市場であり、その可能性は非常に大きいです。
香港：制度は整備中で、基本的に2025年に導入される予定。政策は比較的友好的。この段階では、実行中にライセンスを取得できます。たとえば、Yuancoin と JD Stablecoin はサンドボックス内のローカル シナリオでテストでき、後続の法案が導入された後に東南アジアに拡大できます。
パート3：暗号通貨の支払いトラックとコンプライアンスのポイント
暗号通貨決済セグメント
ステーブルコインについて話し合った後、出席者はすべて決済機関であり、彼らは暗号通貨決済への移行にもっと関心があるかもしれない。おそらく誰もがステーブルコインを発行したいわけではなく、むしろ決済トラックの他の分野を試したいと考えているのでしょう。次に、支払いトラックではどのようなプレイ可能なシナリオがあるのかについて説明します。
暗号通貨決済の細分化について確認しました。暗号通貨決済はステーブルコイン、DeFi、プログラマブルテクノロジーを基盤としているため、作成できる製品は数多くあり、6つのモジュールに分けることができます。
1. 加盟店の支払いアクセスと決済。
2. 基盤となる決済ネットワークと決済インフラ。
3. エスクローまたはアカウントサービス。
4. 垂直シナリオ向けの支払いソリューションは小型で美しくなります。
5. コンプライアンスとデータのサポート。今日ここにいらっしゃる Beosin 社のように、KYT コンプライアンス システムに重点を置いているところもあります。
6. 決済エコシステムのための付加価値サービス。
これら 6 つのモジュールには多くのサブセクターが含まれています。暗号通貨による支払いは非常にプレイしやすいことがわかります。従来の支払い方法と比べて、深く探索したり、試したり、作成したりできるトラックがさらに多くあります。
ライセンスの問題
暗号通貨決済業界に参入する際に誰もが最初に懸念するコンプライアンスの問題は、ライセンスです。これはすべての機関が最初に考える問題だと思います。暗号通貨決済に関する現在の世界のライセンス状況を調べて表を作成しました。その種類には、暗号資産の保管、支払い交換、ステーブルコインの発行、国境を越えた送金、その他の支払いライセンスが含まれます。
実際に頻繁に申請されるライセンスには、EU の CASP または EMI ライセンスなどがあります。英国の決済ライセンス特にアジアの決済機関向けのシンガポールライセンス。香港MSOライセンス。これは厳密に言えば、暗号通貨決済ライセンスではなく、従来の通貨交換ライセンスです。米国のMSBおよびMTLライセンス。暗号通貨による支払いは本質的にグローバルであるため、次のような疑問が残るかもしれません。1つの管轄区域からライセンスを取得することで、世界中のユーザーにサービスを提供できるのでしょうか?
いいえ。実際、EUのMiCAパスポートメカニズムに加えて、EU加盟国1か国でMiCA法に基づいて取得した仮想資産サービスプロバイダーライセンスは、他の27か国でも使用できます。その他のコンプライアンス ライセンスはすべてローカルでのみ有効であり、他の管轄区域のユーザーとビジネスを行う権利が自動的に付与されるわけではありません。ライセンスを取得しても、ローカルでのみ保護されます。他の場所で事業を行っている際に何か問題が発生した場合、ライセンスを発行した管轄区域は責任を負いません。
もう一つの質問：コンプライアンスライセンスを取得すれば、暗号通貨決済ビジネスを行う際に安心できますか？
実はそうではありません。ライセンスはコンプライアンスの出発点にすぎません。ライセンスを取得して初めて事業を行うことができますが、事業の過程では注意すべき点が数多くあります。注意を払わなかったり、関連するコンプライアンス要件を確立しなかったりすると、刑事上のリスクが生じる可能性があります。実行したとしても、それが適切に行われなかった場合は、行政上の罰則のみとなる可能性があります。以下にいくつかの例を示します。
1. コインベースの英国子会社は、金融犯罪対策の問題に対処せず、1万人以上の高リスク顧客に2億4,900万ドルの取引を伴う電子通貨サービスを提供したとして、350万ポンドの罰金を科された。ライセンスはあるが、マネーロンダリング対策がしっかりできていない。
2. Payeerは、制裁措置およびマネーロンダリング防止規制に違反したとしてリトアニアから930万ユーロの罰金を科せられた。これはリトアニア史上最高額の罰金である。同社は、ロシアの顧客が制裁対象のロシアの銀行を通じてルーブルで取引することを可能にし、国際的な制裁やマネーロンダリング防止規制に違反して、ロシアの個人や法人に暗号通貨ウォレット、アカウント管理、保管サービスを提供している。
3. Block Inc.は、2025年4月にマネーロンダリング防止コンプライアンス違反により4,000万ドルの罰金を科されました。同社は米国の銀行秘密法やマネーロンダリング防止規制を効果的に施行しておらず、KYC手続きや取引監視に重大な欠陥があった。
4. CryptoPayのカードサービスプロバイダーであるUAB PayrnetのEMIライセンスは取り消されましたが、違反の具体的な詳細は公表されませんでした。これは、決済分野では、コンプライアンス要件が満たされない場合、罰金に加えてライセンスが取り消される可能性があり、将来的にライセンスを申請できなくなる可能性があり、この業界と別れを告げなければならない可能性があることを示しています。
8つのコンプライアンスポイント
これらのケースに加えて、暗号通貨の支払いトラックが重点を置く必要がある 8 つのコンプライアンス ポイントがあります。
1. これまでの事例で何度も言及されてきたマネーロンダリング防止および執行規則。
2. 制裁遵守。周知のとおり、現在の国際情勢では、国連、米国、欧州連合、英国、その他の国際機関を問わず、満たすべき地域的または個別の制裁要件が数多く存在します。
3. 税務および会計コンプライアンス: 暗号資産に課税すべきかどうか、また課税方法については世界中で規制の違いがあり、現地の状況に合わせて調整する必要があります。
4. データのプライバシーと保護。KYCや国境を越えたデータ転送が含まれるため、特に個人情報保護法を制定している欧州連合などの国では特別な注意を払う必要があります。
5. サイバーセキュリティとビジネスレジリエンス（技術的なコンプライアンス要件）
6. 消費者保護。
7. サードパーティおよびアウトソーシングのリスク管理。前述の通り、他機関との連携により、他機関のトラブルやライセンスの取り消し等により、業務に影響が出たり、業務が停止したり、サプライヤーの切り替えが必要になる場合があります。
8. 継続的な規制報告および監査要件。
上記は、暗号通貨決済分野で対処する必要があるコンプライアンスの優先事項の要約です。ライセンス申請からその後のコンプライアンスまで、これらも Mankiw の主要なサービス領域です。
結論: コンプライアンスは信頼の基盤を築く
要約すると、Web3 決済トラックは、コードと法律のゲームではなく、コンプライアンスを利用して信頼の礎を築くものなのです。ある国や地域からライセンスを取得した後、あるいはその後資金を調達した後、まずライセンスを拡大し、さらに多くの管轄区域でライセンスを申請したいと考える決済機関が増えています。コンプライアンスは、多くの場合、最初に考慮する要素であり、ビジネス拡大の基盤となります。
上記は、支払いトラックに関して私が皆さんにお伝えしたい重要なポイントです。さらに詳しいご質問がございましたら、お気軽にご連絡ください。
