編譯：Tim，PANews
比特幣在2025年初並未迎來許多人預期的爆發開局。價格在突破10萬美元大關見頂後大幅回落，讓投資人和分析師都在質疑：目前比特幣究竟處於減半週期中的哪個階段？本文中，我們將穿透市場噪音，深入剖析一系列關鍵的鏈上指標和宏觀經濟訊號，研判比特幣牛市是否仍具持續性，又或者說即將面臨更深度的回調？
健康回檔還是多頭市場終結？
一個理想的切入點是MVRV-Z指標。這個歷史悠久的估值指標透過比對加密貨幣的市場價值與已實現價值（Market Value to Realized Value）來衡量資產狀況。當該數值從3.36的峰值回落到1.43附近時，恰逢比特幣價格自近10萬美元高點深度下探至7.5萬美元階段性低點。直觀來看，這樣30%幅度的價格回檔確實頗為劇烈。
圖1：近期，MVRV Z-Score從2025年低點1.43反彈回升
從歷史上看，當前MVRV-Z指標所對應的水平往往標誌著局部底部而非頂部。在2017年和2021年等過往週期中，市場都曾出現類似的回調，隨後BTC價格便重拾上升趨勢。簡而言之，儘管這波下跌動搖了投資者信心，但其本質上與牛市週期中的歷史修正行情一致。
關注聰明錢動向
另一個關鍵指標是價值天數銷毀（Value Days Destroyed，簡稱VDD）倍數。該指標透過比特幣在交易前的持有時間進行加權，衡量其鏈上轉移速度。當該倍數飆升時，通常意味著經驗豐富的持有者正在獲利了結；若長期處於低位，則可能表示市場處於累積階段。
目前，該指標深陷"綠色區域"，其水平類似於熊市末期或復甦初期的階段。由於BTC價格從10萬美元上方出現急劇反轉，我們可能正在見證獲利回吐潮的終結，同時一些長期累積行為已愈發明顯，這表明參與者正在為未來的價格上漲提前佈局。
圖2：目前VDD倍數顯示長期持有者正處於累積階段
最具洞察力的鏈上指標之一是“比特幣週期資本流動圖”，該圖表根據幣齡對已實現資本進行細分，隔離了新入場者（持幣時間＜1個月）、中期持有者（1-2年）等不同群體，以觀察資本遷移路徑。紅色波段（新進者）在106,000美元歷史高點附近急劇上升，顯示當時市場頂部出現了大量受FOMO情緒驅動的恐慌性買盤。此後，該群體的活躍度已顯著降溫，回落至與牛市初期至中期相符的水平。
相反，持有代幣1-2年的群體（通常是具備宏觀洞察力的累積者）已重啟增持態勢。這種反向關聯揭示了市場運作的核心邏輯：當長期持幣者在底部累積籌碼時，新人投資者往往正在經歷恐慌拋售或選擇離場。這種此消彼的資金流動模式，與2020—2021年完整牛市週期中呈現的「吸籌—派發」規律高度吻合，重現了歷史週期中的典型特徵。
圖3：比特幣週期資本流動圖表展示了BTC正回流到更有經驗的持有者手中
我們現在在哪個階段？
從宏觀角度來看，我們將比特幣市場週期分為三個關鍵階段：
- 熊市階段：深度回檔（70-90%）
- 復甦階段：收復歷史前高
- 多頭成長階段：突破前高後的拋物線拉升
2015年與2018年的熊市分別持續了約13—14個月。我們最近一輪熊市週期同樣歷時14個月。歷史週期中的市場復甦階段普遍需要23至26個月時間，而目前我們正處於這典型復甦時間窗口範圍內。
圖4：利用歷史週期趨勢預測潛在多頭高峰
不過，這次多頭階段的表現有些反常。比特幣在突破歷史高點後並未立即迎來暴漲，反而出現了回檔。這可能意味著市場正在構築一個更高的低點，隨後才會進入指數成長階段中更為陡峭的上升通道。若以過去週期中9個月和11個月指數階段的平均時長作為參照，假設牛市行情能夠延續，我們預期本輪週期的潛在頂部可能出現在2025年9月左右。
宏觀風險
儘管鏈上數據令人鼓舞，但宏觀不利因素仍然存在。對標普500指數與比特幣相關性圖表的分析表明，比特幣仍與美國股票市場保持高度關聯。隨著對潛在全球衰退的擔憂加劇，傳統市場的持續疲軟可能會影響比特幣在短期內反彈的能力。
圖5：比特幣與美國股票的相關性
結論
正如我們在分析中所看到的，MVRV Z值、價值天數銷毀和比特幣週期資金流動等關鍵鏈上指標表明，市場呈現出符合週期規律的健康發展態勢，並顯示出長期持有者持續累積的跡象。然而，市場上仍然存在重大的宏觀經濟不確定性，這些是需要密切關注的關鍵風險。
本輪週期比以往週期更為緩慢且波動較大，但並未打破歷史結構模式。比特幣似乎已蓄勢待發，準備再次上行，如果傳統市場不發生進一步惡化，可能會在第三季或第四季初達到新高峰。
