요즘 RWA가 정말 인기죠.
4월 초 홍콩 Web3 카니발부터 최근 Web3 변호사 모임까지, 모두가 RWA에 대해 이야기하고 있습니다. 이는 이유가 없는 것이 아니다. 결국, RWA는 "코인 발행"의 더욱 안정적이고 안전한 방법입니다.
며칠 전, 맨큐 변호사는 "맨큐 연구 | 중국 본토 특성 RWA 해독: 실용적 특성, 위험 분석 및 최적화 경로"와 같은 중국의 새로운 RWA 프로젝트에 대해 모든 사람과 이야기했으며, 또한 "맨큐 | 분열된 웹 3 세계에는 적어도 세 가지 유형의 RWA가 있습니다"와 같이 현재 RWA를 사용하는 방법을 모든 사람과 공유했습니다.
하지만 RWA의 선례와 지도자들에 관해서는 미국에 주목해야 합니다. 그 중 가장 대표적인 것은 아마도 온도일 것이다. 특히, 지난 이틀 동안 미국 증권거래위원회(SEC)도 온도와 회의를 갖고 토큰화 증권의 규정 준수 발행에 대해 논의했는데, 이로 인해 온도의 성적표에 또 하나의 큰 S가 추가되었습니다.
*출처: SEC 제출 스크린샷
따라서 이 글에서 맨큐 변호사는 온도의 RWA 모델을 기반으로 미국에서 RWA가 어떻게 운영되는지 설명하겠습니다.
온도 RWA 모델 해체
온도(Ondo)가 업계의 선도적인 RWA 프로젝트로 알려진 이유에 대해, 변호사 맨큐는 대부분의 프로젝트가 "자금 조달을 위한 토큰 발행에 어떤 실물 자산을 사용할 것인가"에 대해 고민하는 동안 온도는 이미 미국 국채와 MMF와 같은 자산을 체인으로 옮겨 DeFi 게임플레이에 통합했다는 점이 가장 중요하다고 생각합니다.
예를 들어, 온도 미국 달러 수익 토큰(USDY)을 살펴보겠습니다. 그 뒤에 있는 실제 자산은 단기 미국 국채와 은행 예금입니다. 즉, 다음을 의미합니다.
첫째, 해당 자산은 탄탄한 수입 지원을 받고 있습니다. USDY는 본질적으로 수익 기반 스테이블코인이며, 투자자는 매일 미국 국채나 은행 예금에서 수익을 얻을 수 있습니다.
둘째, 투명성과 보안이 보장됩니다. 보관, 감사, 이익 분배 등 이 자산의 기본 논리는 여전히 기존 금융의 규정 준수 기준을 따릅니다.
또한 USDY는 파산 격리 구조를 채택하여 준비자산이 발행기관과 완전히 분리됩니다. 극단적인 상황이 발생하면 투자자는 준비자산에 대한 우선권 청구권을 갖게 됩니다. 온도는 USDY 외에도 미국 단기 국채 펀드에 앵커링된 OUSG를 발행했으며, 그 논리는 USDY와 유사합니다.
따라서 변호사 맨큐는 온도(Ondo)가 수익과 위험을 통제할 수 있도록 보장하는 동시에 체인에 있는 자산에 유동성을 제공하는 동시에 기존 금융 상품과 청산 메커니즘을 체인으로 옮기는 것과 더 유사하다고 생각합니다.
자산 유동성에 관해 말하자면, Ondo 팀의 또 다른 제품인 Flux Finance를 언급하지 않을 수 없습니다.
코인 발행이 RWA의 첫 단계일 뿐이라면, RWA 토큰을 체인 상에서 어떻게 흐르게 할 것인가가 부가가치 창출의 핵심입니다. RWA에서만 사용할 수 있는 대출 프로토콜인 Flux Finance가 있습니다.
Flux와 일반적인 대출 프로토콜(Compound, Aave)의 차이점은 사용자가 토큰화된 정부 채권(예: OUSG)을 담보로 USDC와 같은 스테이블코인을 빌릴 수 있다는 점입니다.
그렇다면 질문은 이렇습니다. 국채는 100% 증권입니다. DeFi에 넣으면 미국 규정을 위반하게 되나요?
온도의 솔루션은 라이센스 시스템입니다. 모든 사람이 OUSG를 사용하여 돈을 빌릴 수 있는 것은 아니며, 자격을 갖춘 투자자인지 확인하기 위해 규정 준수 검토를 통과해야 합니다. 즉, 중앙화된 검토 시스템을 통해 DeFi에서 "모든 자산을 담보로 제공할 수 있다"는 무질서한 상태를 방지하고, 온체인 대출 활동도 규정 준수 프레임워크 내에서 수행되도록 보장합니다.
이 디자인은 향후 전체 체인에서 RWA+DeFi 규정 준수에 대한 템플릿을 설정하는 것과 같습니다.
사실, 이 시점에서 RWA의 게임 플레이는 폐쇄 루프가 되었습니다. 하지만 온도는 여전히 RWA 분야에서 영역을 확장하고 있습니다. RWA가 매우 인기가 많기 때문에 모든 프로젝트에서 RWA를 만들고 싶어합니다. 그러면 RWA를 어떻게 발행하고 어디에서 유통해야 할까요? 인프라가 있어야 합니다.
네, 온도도 인프라 측면에서 바빴습니다. RWA에 맞춰 특별히 제작된 자체 체인인 온도 체인(Ondo Chain)을 구축했습니다. 핵심 게임 플레이는 다음과 같습니다.
- 허가된 검증 기관인 Franklin Templeton과 WisdomTree와 같은 기존 금융 기관은 네트워크 보안과 규정 준수를 보장하는 네트워크 노드 역할을 합니다.
- 오픈 애플리케이션 계층, 모든 개발자가 RWA 토큰을 발행하고 이 체인에서 dApp을 구축할 수 있습니다.
- 오라클과 크로스체인 브리지가 내장되어 있어, 체인의 자산 가격과 이자율은 검증 노드를 통해 직접 공급됩니다.
이러한 아키텍처는 기관의 보안 및 규제 요구 사항을 충족할 뿐만 아니라 Web3의 기본적인 개방성을 보장할 수도 있습니다.
물론, 모든 사람이 코인을 발행할 수 있는 인프라가 갖춰진다면 토큰 표준도 마련되어야 합니다. 이에 따라 온도는 2024년에 온도 글로벌 마켓(온도 GM)을 설립할 계획을 발표했습니다.
처음에 온도 GM의 디자인은 "중개 지시 모델"을 따르는 비교적 전통적인 형태였습니다. 토큰은 기존 중개 회사가 발행한 투자자의 포지션 지침을 나타내며, 일반적으로 허가 기반이고 폐쇄형이었습니다.
그러나 2025년 2월 Ondo 블로그 게시물에 따르면, 개발자, TradFi 기관, 미국 규제 당국과 심도 있는 교류를 거친 후 Ondo GM은 RWA 토큰을 스테이블코인과 유사하게 만들기 위해 토큰화 프레임워크를 재설계하고 있습니다. 즉, 토큰 자체는 자유롭게 유통되지만 배포 계층에는 규정 준수 라이선스 논리가 내장되어 있습니다. 이를 통해 모든 토큰 발행자는 Ondo GM을 통해 규정을 준수하고 유연한 RWA 토큰을 발행할 수 있습니다.
요약하자면, 다른 기업들이 RWA 자산을 발행하는 방법을 아직 연구하고 있는 반면, 온도는 이미 기존 금융권의 RWA 자산을 블록체인으로 원활하게 이식하는 방법에 대한 전체 링크 시스템을 개발했습니다.
미국 RWA를 위한 온도
온도의 RWA 모델에 대해 논의한 후, 온도가 미국 RWA 산업에서 어떤 문제를 해결했고 어떤 진전을 이루었는지 살펴보겠습니다.
맨큐 변호사는 이것이 다음 두 가지 수준에서 이루어질 수 있다고 믿습니다.
시장 수준
현재 업계에서는 많은 사람들이 RWA에 대해 이야기하고 있지만, 대부분의 이야기는 "기존 기업이 코인을 발행하고 자금을 모으는 것을 돕는다"는 단계에 머물러 있습니다. 하지만 맨큐 변호사는 RWA의 실제 가치는 단지 코인을 발행하는 데에만 있는 것이 아니라고 생각합니다. 고품질 자산의 경우, RWA를 모색하는 것은 이미 가치가 있는 자산이 더 높은 유동성 기회와 활용 효율성을 얻을 수 있도록 하는 것입니다. ABS, REITS 등에 비해 임계값이 비교적 느슨하며, 토큰의 프로그래밍 가능한 특성을 활용하여 향후 자산 조합을 활성화하는 더 많은 방법을 찾을 수 있습니다. .
이런 측면에서 온도의 디자인은 업계의 표준을 제시했습니다.
이미 발행한 두 개의 RWA 토큰이든, 개발 중인 Ondo GM이든, 이들은 모두 24시간 내내 유통되고 언제든지 발행 및 상환이 가능한 새로운 금융 시장을 구축하고 있으며, "근무 시간에만 오픈"이라는 전통적인 금융 규칙을 깨고 있습니다.
물론, 순환은 단지 첫 단계일 뿐입니다. 전통적인 금융 상품이 유통될 수 없는 것은 아니지만, 유동성이 특정 시간과 특정 플랫폼에 국한되는 경우가 많고, 여러 시장과 여러 자산에 걸친 게임플레이가 기본적으로 잠겨 있습니다. 금 ETF와 채권 펀드를 매수할 때와 마찬가지로, 이러한 자산이 계좌에 "흐르고" 있더라도 무엇을 할 수 있을까요? 최대 가격이 오르거나 내릴 때까지 기다리거나, 다른 플랫폼으로 전환하여 매수 또는 매도할 수 있습니다. 대출, 수익, 파생상품 등에 참여하고 싶다면 기본적으로 불가능합니다.
온도의 RWA 디자인은 이런 "벽"을 허무는 것입니다. 특히, DeFi 게임 플레이는 이러한 토큰화된 기존 금융 자산을 체인의 다양한 응용 시나리오로 가져올 수 있습니다. 간단히 말해서, 원래는 체인상에서 '아무것도 하지 않고도 돈을 벌 수 있는' 자산만을 재편하고 가치를 높이는 것입니다. 이것이 RWA의 진정한 가치를 탐구하는 방향일 수도 있습니다.
규정 준수 수준
실제로 기술과 자본만 있다면 시장 수준의 논리를 구현하는 것은 매우 쉽습니다. 그러나 미국 시장에서는 규정 준수가 증권 자산을 체인으로 옮기는 데 있어 핵심 기준이 되며, 특히 미국 증권거래위원회(SEC)가 지난 몇 년 동안 노력을 강화하고 있습니다.
따라서 그러한 상황에서 온도의 더 크고 강해질 수 있는 능력은 반드시 규정 준수와 관련이 있어야 합니다.
첫째, Mankiw 변호사는 Ondo 플랫폼을 방문했을 때 토큰 등 많은 제품이 미국 지적 재산권에 따라 사용될 수 없다는 사실을 발견했습니다. 이는 온도(Ondo)가 제품 설계에서 미국 사용자에게 제한을 적극적으로 설정함으로써 미국 규제의 압력이 큰 영역을 피했다는 것을 의미합니다.
물론, 단순히 미국 IP를 차단하는 것만으로는 충분하지 않습니다. 고정 자산이 미국 시장에서 나오기 때문에 온도는 사용자가 해외에 있는 경우에도 펀드에 직접 연결된 보관, 감사, 파산 격리 및 기타 링크에 대한 미국 규정 준수 기준을 엄격히 따라야 합니다. 따라서 온도는 이러한 연계에 대해 미국이 규제하는 신탁기관(예: 안쿠라 신탁)에 자산을 위탁하고, 대출 방식에 대한 허가 및 자격 심사를 엄격하게 실시하고, 파산 분리 메커니즘을 설계하고, 투자자의 우선 청구권을 보호하는 등의 조치를 취했습니다.
하지만 문제는, 해외 시장이 생긴 지금, 미국 시장은 어떻게 해야 할까?
2025년 온도는 데이비스 폴크 로펌과 협력하여 토큰화 증권의 규정 준수에 관해 미국 증권거래위원회(SEC)와 협상을 진행했고, 이를 통해 위에서 맨큐 변호사가 언급한 "래핑된 증권 토큰" 솔루션이 탄생했습니다. 이 솔루션은 유통 계층에 허가 제어를 내장하고, 등록 면제, 시장 구조 면제 및 기타 방안을 모색하며, 토큰화 증권이 미국 시장에서 합법적으로 진입할 수 있는 공간을 마련하는 것을 목표로 합니다.
즉, 온도는 기존의 규정 준수 프레임워크를 활용해 미국 시장 외 지역으로 꾸준히 진출했습니다. 반면에 미국 규제 기관과 대화를 시작하여 압박이 심한 환경에서도 RWA 자산 규정 준수를 구현할 가능성을 모색했습니다.
맨큐의 실용적인 조언
많은 이야기를 한 후, 가장 중요한 질문으로 돌아가 보겠습니다. RWA는 미국에서 어떻게 운영되나요?
맨큐 변호사의 조언은 이렇습니다. 모든 것을 한 번에 이루려고 환상을 갖지 마세요. 회피 + 탐색, 균형 + 단계적 접근이 가장 현실적인 접근 방식입니다.
첫째, 시장에 제품이 부족한 것이 아니라, 생존할 방법이 부족하다는 것입니다. 미국 증권 시장은 규모가 크고 자산 품질이 높아 RWA에 이상적인 풀입니다. 하지만 규제 장벽 또한 높습니다. 증권법과 시장 구조부터 중개인과 자금세탁 방지까지, 각각의 연결고리는 "지뢰밭"과 같습니다. 현재 암호화폐에 우호적인 SEC 위원장이 취임했지만, 앞으로 규제 방향이 어디로 갈지는 아무도 모릅니다. 따라서 먼저 미국 시장이 아닌 다른 시장에서 이를 구현하고 자산 측면이 규정을 준수하는지 확인하는 것이 좋습니다.
두 번째로, 저는 더 다양한 놀이 방식을 디자인하는 법을 배우고 싶지만, 동시에 경계에도 주의를 기울여야 합니다. 특히 DeFi의 경우 게임플레이가 매우 풍부하지만, 미국 시장에서는 게임플레이가 화려할수록 감독이 더욱 민감해집니다. 또한, 항상 분산화에 대해 생각하지 마세요. 사실에 따르면 규정 준수에는 여전히 중앙 집중식 참여가 필요하며, 특히 대출 및 파생상품과 같은 고위험 시나리오에서는 더욱 그렇습니다. 중앙집중식 제한으로 인해 게임이 더 안전하고 투명해졌습니다.
셋째, 규제 기관과 더 많은 대화를 나누고 앞으로 나아갈 길을 마련하세요. 돌아가려고 생각하지 마세요. 돌아갈 수는 없습니다. 미국의 시장 감독은 강력합니다. 사업을 확장하려면 로펌과 사전에 협력하거나 자체 법무팀을 구성하고, 미국 증권거래위원회(SEC)와 적극적으로 소통하며, 규정 준수 경로를 모색하는 등 자체적인 규정 준수 레이아웃이 필요합니다.
간단히 말해서, 먼저 시장과 규정 준수라는 두 가지 주요 해자를 파고, 그런 다음 천천히 돌파구를 찾으세요. 하룻밤 사이에 부자가 될 생각을 하지 마세요.
