著者: Jason Jiang、OKLink Research Institute 上級研究員

香港は、仮想資産金融商品のコンプライアンスの促進に向けて再び重要な一歩を踏み出しました。香港証券先物委員会は4月7日に正式に通達を発行し、慎重な規制枠組みの下で仮想資産スポットETFがオンチェーンステーキング活動に参加することを明確に許可した。同時に、仮想資産取引プラットフォームに対する関連規制も緩和され、ライセンスを受けた取引プラットフォームが顧客に質権サービスを提供できるようになりました。これは、2024年に仮想資産ETFの上場と取引が承認されたことを受けて、香港が準拠したWeb3金融システムを模索する上で踏むもう1つの実質的かつ重要なステップです。これは、香港の仮想資産エコシステムの魅力を高めるだけでなく、従来の金融商品がオンチェーン経済のネイティブメカニズムと組み合わされる初めてのケースとなり、世界的な仮想資産規制と金融イノベーションにとって非常に模範的なモデルとなります。

1. 伝統的な金融システムに誓約を導入し、準拠したオンチェーンの利益経路を作成する

ステーキングの仕組みは、仮想資産エコシステムにおいて最も重要なオンチェーン経済活動の 1 つとなっています。特に、Proof-of-Stake（PoS）コンセンサスメカニズムを採用したパブリックチェーンの場合、ネットワークのセキュリティと正常な動作が維持されるだけでなく、機関やユーザーがオンチェーン収入を得るための主要なチャネルにもなります。 OKGリサーチの不完全な統計によると、2025年4月初旬の時点で、3,400万ETH以上がイーサリアムネットワークにステークされており、総供給量の28.03%を占めています。 CardanoやSolanaといったプロジェクトのステーキング率も長期間70%以上を維持しています。これは、広く受け入れられているオンチェーン収入メカニズムとしてのステーキングが、強力な市場コンセンサスの基盤を持っていることを示しています。

最新の通達によれば、香港の仮想資産スポットETFは、慎重な安全策を講じた枠組みの下で保有する仮想資産のオンチェーン・ステーキングに参加し、イーサリアムなどのブロックチェーン・ネットワークに関連する固有の収益を得ることができる。この動きは少なくとも2つのシグナルを発している。第一に、香港はステーキングをパブリックチェーンエコシステムにおけるネットワークインセンティブを得るための中核的なメカニズムとして認識しており、これは合理的な経済的論理を持っている。第二に、仮想資産とWeb3エコシステムに対する規制当局の技術的理解とリスク管理能力はますます成熟しつつあります。

リスクをコントロールできるようにするため、通達では、担保権に参加するスポットETFは、認可を受けた取引プラットフォームと認可機関を通じて担保資産を運用・保管し、流動性リスクを管理して資産の独立性と安全性を確保するために担保比率に上限を設定する必要があると規定している。さらに、ETF マネージャーは、投資家の知る権利と資産の権利を保護するために、質権運用の仕組み、利回り計算モデル、潜在的リスク、質権比率の上限などの重要な情報を完全に開示する必要があります。

2023年6月に発行された「仮想資産取引プラットフォームに関するガイドライン」では、ライセンスを受けた取引プラットフォームは「プラットフォームまたはその他の関連事業体が保有する顧客の仮想資産を使用して顧客またはその他の当事者に利益をもたらすために顧客といかなる取り決めも行ってはならない」と規定されていることは注目に値する。そのため、香港証券先物委員会も同日、「仮想資産取引プラットフォームによる質権サービスの提供に関する通知」を発行し、これまでの取引プラットフォームに対する制限を改正し、取引プラットフォームが顧客に質権サービスを提供することを明示的に許可した。この通達では、担保にできる仮想資産の種類に制限はなく、ETHに加えて、プラットフォームは規制に準拠し、CardanoやSolanaなどのパブリックチェーンプロジェクトに対する担保サービスを開始することも期待されている。これらの変更により、取引プラットフォームのサービス境界が拡大されるだけでなく、ライセンスを受けたプラットフォームはマッチング取引の提供に限定されなくなり、ユーザーの定着率と取引量を向上させる付加価値サービスも提供されるようになります。さらに重要なことは、スポット ETF が質入れに参加するための信頼性が高く準拠した実行環境が提供されることです。

仮想資産スポット ETF の場合、ステーキングの本質は原資産の「再利用」であり、ETF のシェア構造に影響を与えずに追加収入を生み出し、より多くのユーザーや機関に適合した「オンチェーン収入チャネル」を提供できます。質権メカニズムの導入により、仮想資産スポット ETF 商品の魅力と規模が大幅に向上します。従来の ETF の収益は資産価格の変動や配当に依存しており、質入れメカニズムの導入により、仮想資産スポット ETF は単なる受動的な価格動向追跡ツールではなく、能動的な収益機能を備えた「オンチェーン株式証明書」になります。ステーキングによってもたらされる年間3％～6％の追加収益は、機関投資家やファミリーオフィスなどの中長期資金を引き付ける重要な要素となるでしょう。今後6～12カ月で、担保メカニズムが段階的に実施されるにつれて、香港の暗号資産現物ETFの運用規模は構造的な成長を遂げると予想されます。

同時に、質権収入分配メカニズムは、ファンドマネージャーとカストディアンの収入構造を拡大し、より多くの市場参加者がコンプライアンスの枠組みの下で革新的な製品構造を設計することを奨励し、香港の仮想資産関連製品の差別化と競争力をさらに高めます。さらに、質権設定業務には資産のセキュリティと技術的安定性に対する高い要件があるため、準拠した質権設定に対する潜在的な需要により、香港は仮想資産インフラの構築を加速させ、より成熟した完全なWeb3エコシステムの形成を促進することになるでしょう。

2. 伝統的な金融とオンチェーン経済の橋渡しをする

香港による質権サービス承認は、単に規制を緩和しただけではなく、制度設計におけるより深い考慮を反映したものでもある。投資家の権利と利益の確保、リスクの制御を基礎に、香港の仮想資産市場をより成熟した国際的な発展段階へと押し進めることになるだろう。

主な目的は、現地の ETF 市場の運営メカニズムを強化し、最適化することです。香港は2024年に最初の一連の仮想資産スポットETFの上場と取引を承認して以来、市場の反応は合理的で、製品のメカニズムは安定しているものの、全体的な取引活動と資産管理規模はまだ市場の期待を満たしていません。内生的収益メカニズムがないため、このタイプの商品は、従来の収益ファンドに比べると依然として比較的シンプルです。ステーキングメカニズムの導入は、新たな収入源をもたらすだけでなく、ETFとブロックチェーンエコシステムの連携をより緊密にし、「収入＋資産配分」のバランスを重視する機関投資家を中心に、より幅広い投資家層を引き付けることが期待されます。

さらに深く見てみると、ETFステーキングの開放は、香港がクローズドループのWeb3金融エコシステムを構築するための重要なステップでもあります。 VASPライセンス制度が確立され、個人投資家の取引参加が許可されて以来、香港の仮想資産市場のコンプライアンス枠組みは徐々に形を整えてきました。しかし、真に奥深く回復力のある Web3 エコシステムに移行したいのであれば、資産の発行と取引だけでは十分ではありません。オンチェーン運用能力、収益モデル、コンプライアンス保証システムにおいても、同時進行で進歩を遂げる必要があります。オンチェーンステーキングメカニズムの導入は、DeFiネイティブ機能を従来の金融に組み込む最初の試みであり、オンチェーン金融と従来の資本市場の間に制度化された持続可能な収入連携の橋渡しを確立します。

さらに、世界的な規制ゲームを背景に、香港の政策の実施は前向きなデモンストレーション効果をもたらす。米国はまだ質権ベースのETFを承認しておらず、主な論争は資産の所有権、証券の潜在的な属性、リスク管理などの問題に集中しています。香港は、保管分離、比率上限、リスク開示などの措置を通じて実行可能な健全性規制モデルを模索しており、他の管轄区域にとって強力な参考資料となっています。

今後、米国がイーサリアムETFのステーキング機能を承認するかどうかは、世界の仮想資産商品の設計に再び重要な影響を及ぼす可能性があります。 CoinbaseやGrayscaleなどの機関が政策コミュニケーションを推進し続けるにつれて、SECの質権メカニズムに対する姿勢はわずかに緩和される可能性がある。海外メディアの最新の情報によると、いくつかのステーキング機能のパイロットアプリケーションは最終評価段階に入っている。米国が最終的にこれを承認すれば、世界市場で「担保付きETF」関連商品への注目が再び高まり、香港の既存の商品構成にも競争圧力がかかることになるだろう。しかし、それ以前に、香港は、政策実施のスピードと制度の明確さによって、「オンチェーン・リターン」に重点を置いた国際資本をさらにアジア太平洋市場に誘致し、世界の仮想資産とデジタル金融イノベーションの分野で主導的地位をさらに強化すると予想されている。

今後、より多くのETF運用会社が質権設定計画を提出し、より多くの取引プラットフォームが準拠した質権設定サービスを開始するにつれて、香港はより豊かなリターン、より合理的な構造、より完全なシステムを備えた仮想資産金融商品システムを構築し、仮想資産を「取引可能」から「構成可能」で「付加価値」のある新しい段階へと推進し、投資家の多様なニーズを満たし、香港の仮想資産エコシステムの持続可能な発展を支援することが予測されます。