原題: 両極端の間: 持続可能な TGE のための DeFi ネイティブな青写真
原作者: DougieDeLuca、Figment Capital のメンバー
原文翻訳: リズム・リトル・ディープ
編集者注: この記事では、低流通/高FDVと公正な発行という2つのTGEモデルの長所と短所を検討し、前者は内部関係者がすぐに現金化できるのに対し、後者は資金と流動性が不十分なため持続不可能であることを指摘しています。市場の教訓に基づいて、オンチェーンの流動性、段階的な価格ロック解除、透明なスマートコントラクトメカニズムを使用してチームの資金調達ニーズと一般の実際の価格発見のバランスを取り、インサイダーがプロジェクトの長期目標に沿うようにインセンティブを与え、より持続可能なトークン経済構造を構築する、DeFiネイティブTGEソリューションが提案されています。
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TGEを再考する必要がある理由
TGE は多くの場合、プロジェクトのライフサイクルにおける決定的なポイントとなります。これは、プロジェクトが私的領域から公共領域へと最も大きく移行する瞬間です。 TGE に対する期待は利害関係者によって異なり、これらの期待のバランスを取ることは慎重な調整を必要とする複雑な作業です。
過去 18 か月間、TGE には、低流通/高 FDV 発行と公正発行という 2 つの主流アプローチがありました。これら 2 つのアプローチは対極にあり、それぞれに明確な利点と欠点があります。しかし、どちらのアプローチも、長期的に持続可能な成果を達成するという点では、ほとんど不十分でした。暗号通貨エコシステムが進化し続ける中、私たちは一歩下がって歴史から学び、変化が必要かどうかを判断する時が来たと考えています。
この記事では、オンチェーンの流動性を活用し、真の公開価格発見を促進し、チームや投資家などの内部関係者のインセンティブが長期的な成功と一致するようにする中道的な TGE モデルを提案します。仕組みに入る前に、2 つの主流の TGE アプローチがそれぞれの欠陥によりどのように崩壊したか、市場の反応から何がわかるか、そして、永続的な成功を目指すプロジェクトにとってオンチェーン中心のアプローチが論理的な次のステップである理由を見てみましょう。
最近のTGEモデルの欠点
低流量/高FDV
低浮動株/高FDVモデルでは、通常、TGE前の資金調達が複数回行われ、評価額は段階的に上昇し、初日の浮動株供給は非常に少なくなります。最初は、希少性の錯覚が生まれ、価格が急騰する可能性があります。しかし、時間が経つにつれて、次のような問題が浮上しました。
プライベート TGE 前の価格発見: チームは、評価額が次第に高くなる中で複数回の資金調達を行い、主要な集中型取引所 (CEX) への初日上場を確保するための交渉を行います。 TGE の時点では、価格上昇のほとんどはすでに発生しており、公開市場には限界的な買い手はほとんどいません。
· 高額なトップ取引所上場: 多くのプロジェクトでは、初日にトップ取引所に上場するために、トークン供給量の最大 10% 以上を手数料として支払う必要があります。これは非常に希薄化効果があり、プロジェクトの長期的な見通しに悪影響を与えることがよくあります。
マーケット メーカー (MM) 取引への過度の依存: 初期の流動性を確保するために、プロジェクトは緩い条件でサードパーティのマーケット メーカーに大量のトークンを割り当てます。こうした取引は透明性に欠け、インセンティブの不一致につながることが多く、プロジェクトに継続的な負担がかかります。
投資家はロックされたポジションをヘッジします。トークンが長期間ロックされると、賢い投資家/ファンドは外部市場で資産を空売りし、エクスポージャーを効果的に中和し、ロック解除後の売り圧力への土台を築きます。
割引 OTC (店頭) 販売: 投資家やチームは、OTC を介してバーゲンハンティングの買い手に割引価格で販売することがよくあります。買い手は、割引価格で新たに取得したポジションをヘッジし、ロックが解除されたらポジションをクローズします。
流動性ファンドへのキックバック: チームは流動性ファンドに「特典」やサイドディールを提供して、TGE 後の早期購入を促し、価格を人為的に引き上げる場合があります。この潜在的に違法な行為により、内部関係者は過大評価された価格で OTC から撤退する短い機会を得ることができます。
投資家によるロック解除は耐え難い売り圧力を引き起こす: 大量のトークンがロック解除されると、個人投資家は供給の滞留により市場が溢れるかどうかを考慮する必要がある。製品（またはトークン）に対する需要が不十分な場合、ロック解除によって価格が停滞したり、売りの圧力で暴落したりする可能性があります。
本質的に、低浮動株/高FDVモデルは、インサイダーが迅速に現金化できる環境を作り出します。これにより、小売業者や遅れて購入する人が不利になることがよくあります。プロジェクトは、初期に利益を得た関係者が継続して参加する動機がないため、1年目以降は苦戦することが多い。
フェアローンチ変革とその欠点
低流通量/高FDVモデルの失敗に対する不満が、公正な発売を支持する市場を刺激した。公正なローンチは、最初からトークンを一般の人々の手に渡し、インサイダーの優位性と大規模な私募割り当てを削減する、オープンで平等な TGE 構造を構築することを目的としています。善意から出たものであったにもかかわらず、この配布戦略は次第に欠陥を明らかにしていった。
資金が限られている: フェア ローンチ チームは、資金がほとんどないかまったくない状態で TGE をローンチすることがよくあります。チームが保有するトークンの供給量は通常非常に少ないため、TGE 後に資金を調達することは非常に困難であり、特にトークン価格が下がり続ける場合は、プロジェクトの長期的な実行可能性に悪影響を及ぼします。
流動性が低く、実行が不十分: マーケット メーカーと初期流動性が不足しているため、公正に発行されたトークンは、ローンチ時と成熟時に流動性が低く、ボラティリティとスリッページが高くなります。
CEX の永久契約は下落圧力を増幅します。特に AI 分野の多くの公正なローンチ トークンは、スポット市場よりも前に CEX で永久先物市場を立ち上げ、レバレッジ ショートがオンチェーンの流動性の低いトークンを狙って価格を下落させています。
長期的な価格上限: 限られたオンチェーンの流動性とレバレッジをかけた空売りが組み合わさると、最終的には、需要が抑制的な売り圧力を克服するのに苦労する環境が生まれます。
フェアの立ち上げは当初、新鮮な風として現れ、より「オープンな」参加を促しました。しかし、長期的に持続可能な市場構造を確立することにも最終的には失敗しました。市場は再び代替品を探し始めました。
市場の反応から学ぶ教訓
低循環/高FDVアプローチと公正な打ち上げアプローチは、どちらもそれぞれの方法で失敗しました。両者に対する市場の反応を観察すると、次の教訓が得られます。
公開価格発見は重要です。公開買い手が価格発見に効果的に参加できない場合、特に内部関係者が早期に現金化したことが明らかになった後、彼らは興味を失ってしまいます。
深さと流動性は短期的な投機に勝ります。急速な投機や人為的なポンプでは、根本的に浅い市場を修正することはできません。継続的なオンチェーン流動性の深さが重要です。
チームには資金が必要、流動性の高い買い手には上昇余地が必要: チームはプロジェクトの長期的な実行可能性を確保するために十分な資本を調達する必要があり、同時に新規の公開市場参入者に大きな上昇余地を残す必要があります。
市場の需要が構造変化を推進: 低い流通量/高い FDV から公正な発売への進化は、問題のある発売方法を市場がサポートすることを拒否した場合、チームが調整することを示しています。しかし、流動性の構築と長期的な市場戦略がなければ、公正な立ち上げだけでは成功を保証することはできません。
· 透明性は譲れない: 内部関係者が不透明な市場構造を悪用して素早く撤退すると、信頼は崩壊します。公正なローンチによりオンチェーンのオープン性が高まりますが、真の説明責任と透明性は不完全なままです。
オンチェーン流動性が次のステップである理由
これらの失敗と市場の抵抗を振り返ると、中核となる原則が浮かび上がります。それは、長期的に持続可能な市場には、内部関係者がトークンを非公開で簡単に売却できない、オンチェーンでの公開価格発見が必要であるということです。オンチェーン取引によりリアルタイムの説明責任が促進され、誰がどの資産をどの価格で保有しているかが明確に示されます。
トークンライフサイクルのすべての段階で適切な流動性を確保するには、次の要素を統合した構造が必要です。
透明なオンチェーン市場の深さ
突然の売り圧力を抑える強力なメカニズム
· TGE後の長期参加をチームと投資家に奨励する
これは、DeFi ネイティブ TGE の概念に直接つながります。これは、資金調達と公的流動性の形成を融合し、内部関係者をプロジェクトの長期的な運命に合わせるモデルです。
DeFiネイティブTGE
私たちの提案の核心は次のとおりです。
潜在的な売り圧力を構造化されたオンチェーン流動性に変換する
大きな崖のロック解除を価格/時間ベースのロック解除に置き換える
主流のCEX上場への透明かつ持続可能な道筋を提案する
インサイダー（投資家やチーム）がオンチェーンメカニズムを使用できるようにする、あるいは使用することを要求する
具体的な方法は以下の通りです。
段階的な流動性供給（一方的および二国間）
一方的な LP: 投資家はネイティブ トークンを中央集権型流動性プール (Uniswap V3 など) にのみ預けることができます。特定の価格帯を選択することで、条件付きの売り注文が事実上設定されます。つまり、市場がその価格帯に達した場合にのみトークンが売却されるのです。
二国間 LP: より深い流動性を提供し、スリップを減らすために、参加者 (チームを含む) はトークンをステーブルコインまたは他の資産 (ETH など) とペアにすることができます。これにより、市場の深さを即座に把握できるようになります。
価格に基づいてLPポジションのロックを解除およびロックする
· プログレッシブロック解除: プロジェクトでは、TGE 中に各投資家が利用できる LP シェアを制限します。時間または価格のしきい値が増加すると、より多くのシェアがロック解除され、突然の供給ショックを防ぎます。
· LP のロック: 投機的な行動 (LP 範囲に達するように価格を押し上げるなど) を抑制するために、流動性プロバイダーはトークン変換後も一定期間トークンをロックする必要があります。流動性の一貫性を維持するために、すぐに引き出して秘密裏に再入力することはできません。
TGE前に初期投資家に退出を促す
· 新規投資家に対する低い目標価格: チームは、TGE の前に、応募超過の高額ラウンドを通じて、非常に低コストの初期投資家が部分的に新規投資家に売却するよう促すことができます。これは、既存の投資家から新しい投資家への移転を通じて実現でき、最終的にはチームによって承認されます。このシナリオでは、初期の投資家は公開市場で売却することなく利益を得ることができますが、より高い価格で参入した新しい出資者は、発売後に早期に売却する傾向が低くなります。こうした移籍は歴史的にチームによって拒否されてきたことに留意すべきである。
TGE 後の構造がより健全になる: その結果、TGE 時の投資家層はより高い倍率でトークンを保有する可能性が高くなり、即時の売り圧力が軽減され、価格帯全体で流動性がより均等に分配されます。
スマートコントラクトの制御とコンプライアンス
準拠プールと構造化された引き出し: ポリシー制約 (AML 資金フロー チェックなど) を実施することで、ロックされたトークンは、公開され、ルールに基づいた方法で、承認されたオンチェーン市場にのみ流入できるようになります。
段階的なアクセス: スマート コントラクトは、LP が価格帯を調整したり、手数料を徴収したり、撤退したりする方法とタイミングを管理し、インサイダー売買の波が市場を破壊しないようにします。
TGE の価格設定とチームへの参加
魅力的で持続可能な評価: プロジェクトは、典型的な低浮動株/高 FDV を下回る評価で TGE を実施できる可能性があり、真の買い手の関心を引き付けます。時間が経つにつれて、チェーン上の価格と取引量は自然に増加し、最終的には主流の上場を引き付ける可能性があります。
チーム割り当ての組み込み: チームは保有資産に同じ LP 制約を適用し、真の整合性を示します。市場が透明性を要求する環境では、チームのポジションも公開で監視できるため、密かなOTC販売や突然の内部退出を抑制できます。
CEX上場に向けて徐々に前進
遅延早期上場: 最初に大規模取引所への露出を減らすことで、市場はインサイダーの即時退出チャネルなしでチェーン上で価格を発見できるようになります。
触媒: 使用量、ボリューム、コミュニティの牽引力が増すにつれて、主要な CEX 上場は、短期販売のシナリオではなく、真の需要促進要因になります。
期待されるメリット
この DeFi ネイティブ TGE モデルは、より深い公開価格発見を可能にしながら、多くの問題を解決します。
真のオンチェーン発見: 公正な価格で開始し、インサイダーに流動性の提供を要求し、リアルタイムで透明性の高い価格形成を促進します。
より健全なロック解除パターン: 価格ベースのトークンのロック解除により、急激な売り出しに対する恐怖が軽減されます。買い手が価格を特定の範囲まで押し上げなければ、インサイダーは拘束されたままになります。
流動性の向上と MM への依存度の低減: 主要な利害関係者が初期の流動性プロバイダーとなり、潜在的に相反するインセンティブを持つマーケット メーカーへの依存度が低減します。
チームと投資家の結束: コア貢献者も流動性の制約に直面している場合、プロジェクトを黙って放棄することはできません。成功は共有されます。
· 強力な市場サポート: 段階的な CEX 上場と相まって、プロジェクトはチェーン上の評判を強化しながら、段階的な触媒を経験します。
実験の余地: このアプローチはプログラム可能であるため、チームはロックアップ期間、価格しきい値、またはホワイトリスト プールを調整して、最適な結果を追求できます。
最も重要なのは、創業者、初期投資家、新規参入者を、短期的な機会主義的な撤退ではなく、持続可能な長期的成長へと導くことです。
質問と感想
このモデルは一般的な TGE 障害に対処していますが、さらに調査が必要です。
流動性の集中: 多数の保有者が同様の範囲に集まり、価格の「壁」を形成する可能性があります。もしそうなら、どうすればそれを防ぐことができるでしょうか?
オーダーブックと AMM: 集中型流動性 AMM は常に優れているのでしょうか、それともハイブリッド アプローチの方が特定のトークンに適しているのでしょうか?
· 施行と規制: 投資家が参加するために満たす必要のあるコンプライアンス要件 (例: KYC/AML) はありますか?
投資家教育とツール: 経験の浅い、またはリソースが限られている内部関係者が高度な LP 戦略を実行できるようにするために、専用のダッシュボードまたはサードパーティの管理者が必要ですか?
· チームの透明性: 先物契約やサイドディールは継続される可能性がありますが、内部関係者に完全またはほぼ完全な開示を要求することで誠実さが促進されます。
要約する
低い流通量/高いFDVから公正なローンチまで、暗号通貨の世界は、内部関係者に短期的な利益を生み出すものと、成功するための十分な資金や持続可能な流動性が欠如しているものの両極端の間を揺れ動いています。どちらの選択肢も、参加者が非常に短期的な結果を最適化することになり、短期的な誇大宣伝や操作に幻滅することになります。
段階的なオンチェーン流動性、メトリックベースの段階的なロック解除、および強制的な透明性を基盤とする DeFi ネイティブ TGE を導入することで、次の道を切り開きます。
プロジェクトは搾取的な取引に頼ることなく十分な資本を調達します。
真のオンチェーン価格発見と流動性開発により、個人投資家と機関投資家との信頼を構築します。
· より低い価格目標を持つ初期投資家は、TGE の前に、より高いコストと評価目標を持つ新規参入者に安全に売却することができ、二次市場の健全性が最適化されます。
主流の CEX 上場は、即時の出口チャネルではなく、真の触媒となります。
市場は最終的な裁定者として機能し、これらの原則との整合性に基づいて発行に報酬を与えるか拒否するかを決定します。
すべてのプロジェクトに適した単一の TGE モデルはありませんが、真のオンチェーン価格発見、堅牢な市場流動性、利害関係者間の緊密な連携を促進する青写真が必要であることは明らかです。 DeFi ネイティブ TGE モデルは、これらの目標に向けて有意義な一歩を踏み出すことを目指しています。
暗号エコシステムは革新と反復によって繁栄します。低い流通量/高いFDVと公正な発売の規範に挑戦することで、より健全なインセンティブ構造への道を切り開くことができ、長期的な価値創造が短期的な誇大宣伝に勝ることを保証します。
最終的に、この記事がさまざまな TGE モデルの最良の側面を組み合わせることに関する議論を喚起し、短期的な撤退ではなく真の成長に報いる新しいソリューションを奨励することができれば、私たちの使命は達成されたことになります。誰もが継続的な成功から利益を得て、暗号通貨の明るい未来に向けて取り組んでいる開発者、投資家、コミュニティのメンバーに市場が公平に報いるトークン発行環境を一緒に作り上げていきましょう。
