撰文：River

談起香港虛擬資產市場，你最先會想到誰？

大概率是OSL 與HashKey，作為香港最早一批獲得執照的交易所，它們也長期被視為香港加密金融版圖中最具代表性的兩桿大旗。

不過，在公眾視野中，兩者的存在感卻相當不同。 OSL 向來低調，即使旗下OSL HK 是首家上市的持牌交易所，公司也鮮少出現在輿論中心；而HashKey 則始終處在聚光燈下，無論是頻繁亮相各類行業活動，還是圍繞生態代幣HSK 的社區議論，都常常佔據著市場焦點。

有趣的是，最近兩家機構相隔僅一天，先後官宣上幣：

• 2 月25 日，HashKey Exchange 上線生態代幣HSK；
• 2 月26 日，OSL HK 上線企業級合規穩定幣USDGO；

乍看之下，這不過是普通的上幣動作，但放在更大的戰略背景下觀察，倒像是兩種路線的分野：一條仍然深耕Web3 原生交易生態，另一條則開始押注穩定幣金融基礎設施。

這也恰好折射出香港加密資產產業正在發生的深層變化，未嘗不是觀察香港加密金融格局演進的絕佳切片。

一、上幣的「溫差」：生態代幣vs 金融工具

先說HashKey 此番上線的HSK。

眾所周知，HSK 是HashKey 集團旗下的生態代幣，在官方敘事裡，它被用於HashKey 全業務場景，承擔著生態激勵、社區治理及自研公鏈HashKey Chain 上Gas 費用支付等多重功能。

換句話說，HSK 就是一個典型的「平台幣」。

這也是加密產業已經十分成熟的一種打法，從這個角度來看，HashKey 的戰略路徑相當清晰，即在香港合規的框架下，藉由HSK 連接交易所交易、鏈上生態與社區激勵，搭建一個圍繞交易與流量的Web3 生態閉環，試圖復刻Crypto 最經典的增長路徑：

交易所（流量入口） → 自研公鏈（底層設施） → HSK（價值捕獲） → Web3 生態（閉環）。

這套邏輯的核心在於，平台幣綁定用戶，用戶放大網絡效應，網絡效應激活生態，再用生態的繁榮反過來拉升整體估值，最終構建一個以加密資產交易為中心的生態網絡，因此其目標受眾也十分明確——更多面向零售交易者、Web3 原生玩家、以及那些願意為HashKey 生態未來下注的人。

來源： HashKey 官網

然而問題在於，作為一家上市公司（ 3887.HK ），HashKey 不僅擁有HSK 這個平台幣，還擁有公開發行的股份，這就意味著它必鬚麵對一個特殊的“兩張皮”現實： 3887.HK代表股東利益與財務回報，HSK 承載的是生態增長與社區激勵，兩套邏輯如何劃清和協調一致的問題。

其實HashKey 早就在結構上將上市主體與生態代幣刻意切割，譬如招股文件明確說明，HSK 代幣價格的漲跌與上市公司股價在法律和結構上是分開的，但這並不意味著張力消失：資本市場與Web3 生態在節奏、目標與評價體系上天然不同，仍需要更清晰的敘事與邊界來解釋。

從市場表現來看，HSK 上線至今，從歷史高點2.5 美元一路下跌至最低0.15 美元區間，這個走勢本身，或許也反映了市場對這套「兩張皮」模式的觀望態度。

然後再說OSL 這次上線的USDGO。

一個常被忽視的細節是，OSL 至今沒有選擇發行平台幣，相反在今年年初重點推出了這款自家旗下的新穩定幣，從戰略權重來看，USDGO 幾乎可以被視為OSL 集團寄予厚望的“準親兒子”。

其中USDGO 與美元1:1 錨定，由美國受聯邦監管的加密銀行Anchorage Digital Bank 擔任發行方，接受嚴格的第三方審計，由全球持牌的OSL 負責品牌運營分銷，這樣的合規背書與產品形態也讓它在定位上明顯區別於傳統“幣圈資產”，客觀上更接近一款鏈上數字金融工具。

OSL 對USDGO 的公開定位也非常明確——「企業級合規穩定幣」，其主要服務對象並不是普通加密投機交易者，而是擁有跨境支付與資金結算需求的企業與機構客戶。

在交易形式上，USDGO 已通在OSL Global 平台上上線了USDGO 的RFQ 閃兌服務與現貨專業交易，逐步打通穩定幣的出入金與流通路徑，並且也透過OSL HK 的OTC 服務提供交易流動性。

來源： USDGO 官網

更有趣的訊號是，USDGO 上線同期，OSL 也發起了穩定幣生態聯盟「GO Alliance」，並宣布首期投入2,000 萬美元生態激勵，但這筆資金並不是傳統意義上的散戶空投，而是面向企業與機構合作夥伴。

其邏輯更接近典型的B2B SaaS 獲客模式，透過降低早期採用成本，吸引首批行業用戶，從而逐步建立真實的商業應用場景，這與HSK 所代表的平台幣激勵邏輯，出發點顯然不同。

歸根究底，這次兩家分別新上線的HSK 與USDGO，其實呈現出一個非常鮮明的對比：一個是平台幣，一個是穩定幣；一個服務於自身Web3 生態的增長邏輯，一個則試圖成為企業跨境資金流動的金融工具。

香港兩家最具代表性的持牌機構，和它們背後的兩家上市公司，OSL 集團（863.HK）和HashKey Holdings （3887.HK），正在押注兩條截然不同的未來。

二、兩條路，兩種賭注的分化時刻

兩次上幣，也許還不足以下結論，但如果回看2025 年以來，會發現這場分化並非突然發生。

HashKey 始終堅定打Web3 這張牌，賭注壓在原生生態的繁榮上，加速完善其「全球交易所矩陣+ 自研公鏈+ 平台幣體系」的閉環。

其中HSK 早在登陸HashKey Exchange 之前，已先後在HashKey Global、HTX、KuCoin、Gate.io 等多家平台上線，2026 年1 月更進一步登陸Kraken，開放美元與歐元交易對，持續擴大代幣的流通版圖。

同時，HashKey Chain 仍在推進建設，整套佈局的方向，從交易所到公鏈，從平台代幣到生態激勵，其戰略重心始終是在合規框架內，延續一套Web3 原生增長邏輯：做生態、建網絡、以平台代幣形成激勵與價值捕獲，目標是把自己打造為從香港走向全球的合規加密流量。

相反，OSL 集團在過去一年裡經歷了一輪明顯的策略重構，正在從數位資產交易機構，轉型為穩定幣支付與結算基礎設施平台：

• 2025 年4 月，正式落地穩定幣支付業務；
• 2025 年7 月，完成3 億美元融資，為支付業務擴張提供資金；
• 2025 年7 月，推出企業級加密支付方案BizPay；
• 2025 年8 月，揭露中期業績，支付業務上線兩個月貢獻近30% 收入；
• 2025 年11 月，揭露已在全球10 餘個關鍵市場佈局50 多張牌照；
• 2026 年1 月，完成收購全球Web3 支付服務商Banxa；
• 2026 年1 月，完成新一輪2 億美元股權融資；
• 2026 年2 月，推出企業級穩定幣USDGO；

正是在這樣的背景下，USDGO 的推出才顯得格外關鍵，它不僅僅是一枚穩定幣，更是OSL 集團整個支付網絡中的核心工具，致力於用穩定幣解決現實世界的資金流動問題，走的是「TradiFi + Digital Finance」的落地路線。

當一家企業使用USDGO 進行跨境結算，整個流程大致如此：法幣入場→ 鏈上穩定幣結算→ 帳戶管理與資金歸集→ 財庫優化→ 法幣出場，疊加OSL 自家旗下BizPay 的企業收付款功能，以及在全球多市場佈局的牌照網絡，整條合規可以在不依賴SWIFT 系統的前提可經審計。

於是我們看到的是一幅有趣的圖景，一個在持續搭建「交易所+ 公鏈+ 平台幣」的Web3 生態矩陣，一個加速轉型「穩定幣+ 支付網路+ 合規牌照」的全球金融基礎設施。

這兩條路本身並無高下之分，只是押注方向不同，透露的是兩家機構對自身角色的不同理解：

• HashKey 所建構的，是一個圍繞交易、公鏈與平台代幣運轉的Web3 原生生態網絡，核心邏輯是「流量×生態」：有了生態就有流量，有了流量就有估值，有了估值就能反哺生態，試圖在香港合規的框架內，復刻幣圈最經典的增長神話；
• OSL 所嘗試的，則是把穩定幣當作一種金融基礎設施工具，嵌入服務實體經濟的支付與結算體系，核心是「牌照×網絡」：有了合規牌照就有機構信任，有了支付網絡就有真實需求，有了真實需求就有持續收入，嘗試為「合規數字資產」找一個真實的用武之地；

三、香港的加密金融實驗，會往何處去？

把視角再拉高一點，HashKey 與OSL 的分化，也可以看作香港加密資產市場正在進行的一場更大實驗的縮影。

香港監管層的思路，從來都不是簡單的「二選一」。

自2022 年虛擬資產政策宣言發布以來，香港一直旗幟鮮明地推動Web3 產業發展，同時也試圖透過合規監管框架，將加密資產逐步嵌入傳統金融體系之中，因此，在同一個市場中出現兩種不同路徑，本身並不矛盾，反而可能成為香港加密資產生態的一種「合規賽馬」式結構優勢：

一邊是Web3 原生創新，一邊是加密金融基礎設施，兩者之間未必是競爭關係，更可能是不同層級的市場分工。

而隨著穩定幣監管逐步落地，這場實驗的意義正進一步放大，甚至某種程度上，穩定幣正成為這場實驗中決定成敗的關鍵變數。

知道從2022 年啟動監管諮詢、2024 年推出監管沙盒測試，到2025 年5 月《穩定幣條例草案》高票通過、同年8 月條例正式生效，香港的穩定幣監管框架已歷時多年磋磨，如今終於基本成型，隨著牌照體系即將落地，穩定幣市場也將正式進入合規化階段。

而從更宏觀的產業趨勢來看，穩定幣正在成為鏈上金融體系的核心資產，原因並不複雜，它既保留了區塊鏈全球流通、即時結算與可編程的技術優勢，同時又具備傳統金融的穩定屬性——法幣計價、可審計、可監管，甚至可以在合規框架中嵌入更多金融規則。

這也是為什麼越來越多傳統金融機構開始認真關注穩定幣，至少對全球大中小企業而言，穩定幣真正的價值並不在於投機，而在於更有效率的跨國支付與資金管理。

或許正是在這樣的背景下，OSL 才會把USDGO 放在如此核心的位置。

說到底，理解OSL 的策略，關鍵在於理解USDGO 到底是什麼，因為它並不是傳統意義上那種面向交易市場的穩定幣，而更像是一條連接TradFi 與Web3 的鏈上帳戶體系與資金管道：

企業依舊可以用法幣計價、開美元發票、出標準審計報表，只是把「資金跨境流動」從SWIFT 換成了更有效率便捷的鏈上結算網絡，在這個過程中，企業並不需要理解Web3 文化，也不需要持有任何波動性資產，就能享受一套更快、更便宜、同時依然合規的支付通道。

來源：OSL

總的來看，無論是HashKey 執著的Web3 生態，還是OSL 押注的穩定幣金融網絡，兩條路徑本質上都在嘗試回答一個終極命題：合規加密資產產業的下半場在哪裡？合規的加密資產，又真正可以用來做什麼？

回顧加密產業的第一個十年，核心敘事始終圍繞著「交易」展開，但隨著穩定幣、RWA 與鏈上金融的發展，越來越多的機構開始意識到，真正的機會，或許不在於新的交易所或新的代幣，而在於建立加密金融基礎設施本身。

因此，當HashKey 與OSL 走向兩條不同的路線時，它們所代表的，其實也是整個產業正在探索的兩種未來。

寫在最後

香港虛擬資產政策宣言發布已逾三年，三年間，市場週期更替，監管體係日趨完善，最初的兩家持牌機構，如今站在了不同的路口。

誰的路走得更遠，最後還是要回到兩個最樸素的問題，真正解決了什麼現實痛點？網路效應在哪裡？

答案尚需時間，但至少有一點已經清晰：

香港這兩家最具代表性的持牌機構，已經不再走同一條路了。