一、宏觀概要

國內方面，托底政策逐步發力。

- 8月製造業PMI升至49.4%，景氣水準有所改善。

- 7月規模以上工業企業利潤同比下降1.5%，降幅較6月收窄2.8個百分點，連續兩個月收窄。

- 高技術製造業利潤由6月下降0.9%轉為增長18.9%，拉動全部規模以上工業企業利潤增速較6月份加快2.9個百分點，引領作用明顯。

政策層面，國務院強調主動擴大優質服務進口，推動消費品以舊換新工作。

- 上海優化房地產政策，發佈加快推進城中村改造工作實施意見；廣州召開城市更新和城市品質提升工作推進會。城市更新未來值得關注。

- 中央匯金增持12只ETF產品累計耗資超2100億元，截至二季度末持有ETF總市值達1.28萬億元，創歷史新高，占ETF總規模三成左右，顯示對股市的呵護。

海外方面，美聯儲動向牽動市場神經。

- 特朗普威脅罷免美聯儲理事庫克，儘管庫克將起訴該免職決定，聯儲也聲明總統只有“正當理由”下才能罷免理事，聯儲將遵守法院的任何判決。但這一事件仍引發了市場對美聯儲獨立性的擔憂，短期內對美元指數構成利空。

- PCE數據支持聯儲降息路徑。下周重點關注美國製造業PMI、非農就業人口及失業率數據。

二、投資要點與大類資產策略

1、利率債市場分析

本周回顧，央行呵護跨月資金面，資金價格穩中有降。受美聯儲9月降息概率上升和股市波動加大影響，債市收益率先下後上。10年期國債活躍券圍繞1.75-1.80%區間偏弱震盪。債基仍呈贖回趨勢。

下周展望，基本面及資金面不支持債市持續性走熊，債市在調整後存在修復動能。

- 經濟動能偏弱、政策托底意圖明顯，但A股強勢使債市一時難以擺脫弱勢，利率中樞可能進一步抬升。貨幣政策維持"適度寬鬆"總基調未變，央行仍有充足工具呵護流動性，收益率上行空間有限。

- 若後續經濟數據持續顯示復蘇基礎反復，或者全球央行開啟新一輪寬鬆週期（如美聯儲降息預期兌現），四季度可能的增量貨幣政策將為利率債市場打開新的下行空間。中長期終將回歸基本面定價邏輯。

2、信用債市場分析

境內市場：

- 信用債估值價格下跌趨勢明顯緩和，但資金向股市轉移以及風險偏好變化，使信用債流動性不及8月之前。資產變現時可能較當期估值價格有小幅度虧損。

- 股市V型反轉對債市的壓制難以完全消除，債市整體情緒由強轉弱。

- 從債基贖回來看，本輪股牛全民參與度相對不高，債市持穩的趨勢更強。

- 機構端中短債仍是主要策略，臨近跨月資金面邊際收緊，整體成交一般。

境外市場：

- 本周全市場共有9只中資城投境外債發行，規模約8億美元。

- 發行主體分佈在四川、江蘇、廣東、河南、山東等省。

- 發行結構包括直接發行3筆，擔保發行5筆，364發行1筆。

- 二級市場高等級債券受南向通擴容影響交投情緒持續活躍，高收益債券小幅回調。

3、A股與港股市場分析

市場表現：

A股持續走強，上證綜指 +0.84%，收於 3857.93；深證成指 +4.36%；創業板指 +7.74%。恒生指數 −1.03%，恒生科技指數 +0.47%。

驅動因素：

- 資金面方面，週一兩市成交一度突破3萬億元、創歷史次高，並延續"萬億+"高活躍度；周中後量能雖回落但仍處高位。

- 港股方面，8月28日南向資金單日淨賣出204.4億港元創新高，壓制恒指周線表現。

- 政策預期方面，市場聚焦美國8月PCE數據與9月降息預期攀升。

展望後市：

- A 股維持“成長（新能源/軍工）+ 部分權重（保險/白酒）”啞鈴；半導體/AI短線以“逢高換手、回撤再接”為主；

- 港股用“科網龍頭 + 半導體設備/通信 + 高股息”低吸為主，避免追漲；關注南向淨流入恢復與平臺股指引。

4、可轉債市場分析

市場回顧：

- A股呈現大強小弱走勢，轉債出現較大調整。主要原因是市場對9月A股走勢存在分歧，極高的轉債價格觸發集中止盈。

- 正股層面出現一定的風格切換，中報表現較好的半導體等板塊吸引資金流入，而小微盤股因業績不佳但累計漲幅大，資金有所流出。

估值情況：本周轉債價格和估值均顯著回落。

- 截至8月29日收盤，轉債價格和YTM中位數分別為130.65和-4.70%，低於上周的135.19和-6.21%。

- 純債溢價率中位數為23.64%，轉股溢價率為24.57%，均較上周下降。

流動性方面：

- A股流動性寬裕程度進一步上升，日成交額介於2.7-3.2萬億元之間，連續13個交易日維持在2萬億以上。

- 轉債日成交額介於950-1200億元之間，高於上周的874-1060億元。當前轉債依然呈現股性主導特徵。

市場展望：

雖然本周轉債出現較大調整，但價格中位數依然偏高。週三轉債大跌且跌幅大於正股，有助於快速消化估值泡沫。在高流動背景下正股未見調整拐點，預計本輪調整幅度有限（中證轉債指數的調整幅度大概率不會超過10%，較大可能在5%左右），時間也不會太長。

5、商品市場分析

整體表現：

本周大宗商品市場風險與避險品種齊漲。

貴金屬方面：

- 受美聯儲獨立性受挑戰以及PCE數據符合預期影響，黃金拉漲有突破之勢。白銀疊加被納入戰略物資和加征關稅消息，夜盤創新高。

- 下周政策和數據更加密集，關注進一步驅動和技術面的突破。

黑色系方面：

- 成材繼續累庫，宏觀政策托底預期支撐下，盤面呈現震盪格局。

有色系方面：

- 滬銅三大交易所累庫，內外庫存變化略有分化，供應偏緊需求偏弱，但宏觀預期較強，繼續震盪走勢。

- 滬鋁繼續累庫，產能小幅提升，下游需求偏弱但有好轉跡象。價格受宏觀影響高位震盪，盤中出現假突破，需持續關注庫存拐點和旺季需求情況。

6、美債市場分析

市場動態：

- 上周五（8.22.）鮑威爾在傑克遜霍爾會議發表明顯的偏鴿演講後，美國國債收益率顯著下行。但本周特朗普解聘庫克的消息引發對美聯儲獨立性和貨幣政策專業性的擔憂，美債收益率快速上行並一度超過會議前高點。

投資框架分析：

- 現階段美債投資分析框架中，除基本的經濟數據、機構情緒等傳統因素外，政治博弈的擾動愈發顯著。在這種環境下，長期配置和短期交易相結合的策略或將能夠取得更好表現。

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