작성자: 제임스 스미스(@Snapcrackle), 이더리움 재단

작성: 양즈, 테큐브 뉴스

한 여성이 휴대전화 충전 키오스크로 들어가 통화료를 충전합니다. 이 키오스크는 테더(Tether) 소유입니다. 노스캐롤라이나에서는 전 백악관 관료가 미국 재무부 채권으로 뒷받침되고 캔터 피츠제럴드(Cantor Fitzgerald)가 관리하는 연방 규제 스테이블코인을 운영하고 있습니다. 이것 또한 테더입니다. 최근 12년 전에는 존재하지도 않았던 회사로 교체된 상장 농업 대기업의 이사회 구성원들 또한 테더입니다.

대부분의 사람들은 여전히 ​​테더에 대해 3~5년 전의 시각에 머물러 있습니다. 암호화폐 관련 언론은 여전히 ​​테더를 신뢰도가 떨어지는 스테이블코인 발행사로 보고 있고, 주류 언론은 잠재적인 사기로 인식하고 있습니다. 하지만 이러한 시각으로는 모두가 과거의 테더에 대해 논쟁하는 동안 테더가 실제로 어떻게 변화했는지 설명할 수 없습니다.

제가 발견한 것은 직원 수가 300명에 불과한데도 작년에 100억 달러가 넘는 수익을 올린 회사(그리고 150명을 더 고용할 계획인 회사)였습니다. 이 회사는 독일보다 더 많은 미국 국채를 보유하고 있으며, 조용히 기술 대기업을 키워나가고 있습니다. 이 모든 것은 다른 사람들이 예치한 돈에서 발생하는 이자로 유지되고 있습니다.

이 기사는 다소 깁니다. 하지만 길어질 수밖에 없습니다. 테더의 운영 규모를 고려할 때 여러 관점을 동시에 염두에 두어야 하며, 이러한 관점들 사이에는 어느 정도 상충 관계가 존재하기 때문입니다.

배경

테더는 2024년에 130억 달러 이상, 2025년에는 100억 달러 이상의 수익을 예상한다고 발표했습니다. 직원이 약 300명에 불과하고 외부 투자자가 없으며, 2차 시장에서 USDT 이체 수수료가 없다는 점을 고려하면, 직원 한 명당 연평균 약 3,300만 달러의 수익을 창출하는 셈입니다.

테더는 신용카드 네트워크처럼 일반적인 USDT 이체를 통해 수익을 창출하지 않습니다. USDT의 직접 발행 및 상환에는 발행기관에서 수수료(경우에 따라 0.1%, 최소 한도 있음)가 부과되지만, 매일 수십억 건에 달하는 개인 간 및 거래소 이체를 통한 USDT 거래량은 테더에 어떠한 수익도 가져다주지 않습니다.

2014년 회사 설립 당시, 비자나 마스터카드처럼 거래당 1~10bp(베이시스 포인트)의 수수료를 부과할지 논의했지만, 결국 수수료를 부과하지 않기로 결정했습니다. 테더의 CEO인 파올로 아르도이노는 인터뷰에서 이는 수익보다 사용자 확보를 우선시한 신중한 결정이었다고 밝혔습니다.

테더의 최종 비즈니스 모델은 결제 회사와는 전혀 다른 모습이지만, 운영 방식은 유사합니다. 테더는 머니마켓 펀드처럼 수익을 창출합니다. 달러를 모아 단기 미국 국채에 투자하고 수익을 보유하는 방식입니다. 차이점은 머니마켓 펀드는 수익의 대부분을 투자자에게 돌려주는 반면, 테더는 모든 수익을 가져간다는 것입니다.

2025년 12월 31일 기준, 테더는 미국 국채에 직접 1,220억 달러 규모의 투자를 했으며, 머니마켓 펀드 및 환매 계약을 통한 간접 투자를 포함하면 총 1,410억 달러 규모의 미국 국채에 투자했습니다. 연준의 기준금리가 약 5%이고 다른 수익을 제외할 경우, 테더의 벤치마크 수익률은 약 60억 달러에서 70억 달러에 달할 것으로 예상됩니다.

나머지 수익은 금(연말 기준 127.5톤, 아르도이노는 2026년 초까지 약 140톤으로 증가할 것으로 예상), 비트코인(96,184개), 그리고 증가하는 벤처 캐피털 및 원자재 투자 포트폴리오에서 나왔습니다.

2026년 초 기준으로 테더는 온체인 지갑 데이터와 중앙 집중식 플랫폼의 추정치를 결합한 방식을 사용하여 전 세계 사용자 수를 5억 5천만 명 이상으로 추산했습니다. 이는 검증된 고유 사용자 수는 아니지만, 상당한 오차를 감안하더라도 여전히 큰 수치입니다.

2025년에는 총 33조 달러 규모의 온체인 스테이블코인 거래액 중 13조 3천억 달러가 USDT 온체인 이체에 해당할 것입니다. 이 중 1,560억 달러는 1,000달러 미만의 소액 결제이며, 이러한 일상적인 이체는 단순한 거래가 아닌 실제 경제 활동을 반영합니다.

맥킨지는 이러한 수치에 대한 실제 검증 사례를 제시합니다. 2025년 추정에 따르면 스테이블코인을 통한 식별 가능한 실제 결제 활동(B2B, 송금, 결제, 연동 카드 사용액)의 연간 규모는 약 3,900억 달러에 불과하며, 이는 온체인 트래픽 데이터에서 나타나는 수치보다 훨씬 적습니다. "온체인에서 전송된 가치"와 "상품 및 서비스에 대한 실제 결제" 사이에는 엄청난 격차가 존재합니다.

테더의 재무제표 데이터는 주로 BDO의 감사 보고서(연말 합리적 확신 보고서 포함)에서 가져온 것이지만, 테더는 전통적인 상장 기업처럼 완전한 감사 재무제표를 공개하지는 않습니다(이 부분은 나중에 자세히 다루겠습니다). 그러나 테더의 규모는 충분한 제3자 데이터(온체인 분석 데이터, 국채 시장 데이터, 캔터 피츠제럴드의 거래상대방 확인서)로 뒷받침되므로, 테더를 완전히 무시하는 것은 비합리적입니다.

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테더의 경제 모델을 가장 쉽게 이해하는 방법은 수억 명의 예금자들을 위한 저축 계좌를 관리한다고 상상하는 것입니다. 이 예금자들은 대부분 통화 가치가 지속적으로 하락하는 국가 출신입니다. 그들은 당신에게 미국 달러를 예치합니다. 당신은 그 달러를 세계에서 가장 안전하고 유동성이 높은 자산(단기 미국 국채)에 투자합니다. 그리고 전 세계 주요 암호화폐 거래소에서 1달러에 안정적으로 거래되는 토큰을 예금자들에게 돌려줍니다.

이자는 모두 당신이 가져갑니다. 그리고 사용자들은 어차피 이자를 받지 못하기 때문에 신경 쓰지 않습니다.

나이지리아처럼 현지 금융 인프라 효율이 20%에 불과한 곳에서는 안정적인 미국 달러를 보유하는 것만으로도 연 4% 수익률보다 훨씬 더 큰 가치를 지닙니다. 최근 몇 년간 인플레이션이 100%를 넘어선 아르헨티나에서는 가치가 하락하지 않는 자산을 보유하는 것 자체가 하나의 상품입니다. 이러한 수익이 바로 테더의 수수료이지만, 아무도 이를 비용으로 인식하지 않습니다.

아르도이노는 이러한 논리에 대해 직접적으로 반박했습니다. 그는 팟캐스트에서 미국 금융 시스템의 효율성이 이미 90%에 도달했으며, 스테이블코인은 이를 95%까지 끌어올릴 수 있을 뿐이라고 단호하게 말했습니다. 효율성이 10%에서 30%에 불과한 신흥 시장에서는 USDT가 이를 50%까지 높일 수 있다고 했습니다. 그는 미국에서 5%라는 미미한 효율성 향상에는 관심이 없고, 다른 곳에서 30%에서 40%라는 효율성 향상에 관심이 있다는 것입니다.

더 나아가, 사용 패턴은 흥미로운 이야기를 보여주는데, 저는 이 이야기가 계속해서 진화할 것이라고 생각합니다. 테더의 2025년 4분기 시장 보고서에 따르면, 해당 분기 동안 USDT 이체 가치의 63.6%가 단일 자산 이체(다중 토큰 DeFi 거래가 아닌 순수 USD 흐름)에서 발생했으며, 시가총액의 약 67%는 회전율이 낮은 "저축" 지갑에 남아 있었습니다. 이 두 지표는 동일하지는 않지만, 함께 살펴보면 테더가 거래 수단보다는 통화처럼 사용되고 있음을 알 수 있습니다.

이는 국제결제은행(BIS) 연구원들의 독립적인 조사 결과에서도 확인되었는데, 그들은 특히 신흥 경제국과 개발도상국에서 스테이블코인 사용이 비트코인이나 이더리움보다 송금 비용 및 거래 수요와 훨씬 더 강한 상관관계를 보인다는 사실을 발견했습니다. (이는 누구에게도 놀라운 일이 아닙니다.)

스탠다드차타드는 신흥 시장에서 스테이블코인 예금이 2028년까지 크게 증가할 수 있다고 예측하며, 스테이블코인이 사람들에게 사실상 가상 달러 은행 계좌를 제공하여 수억 명의 금융 소외 계층에게 도움을 줄 수 있다고 주장합니다. 스테이블코인의 가치는 수익률이 아니라 현지 통화의 약세와 거래 마찰로부터 벗어나게 해준다는 데 있습니다.

테더의 2020년부터 2024년까지 전 세계 마케팅 지출은 1천만 달러 미만으로, 슈퍼볼 광고 한 편 비용에도 못 미칩니다.

이러한 성장은 위기에 의해 촉발된 자발적인 현상이었습니다. 아르도이노는 몇 년 후 내부 분석을 통해 팬데믹으로 인한 봉쇄 조치로 신흥 경제국의 오프라인 암시장이 문을 닫자, 기술에 능숙한 젊은이들이 스마트폰으로 부모님께 USDT를 소개하기 시작했다는 사실을 알기 전까지는 2020년 시가총액이 왜 급등했는지조차 이해하지 못했다고 말했습니다. 전 세계 달러 암시장이 테더로 옮겨가면서 다시는 되돌아가지 않게 된 것입니다.

금리 민감도는 테더 사업에서 가장 중요한 분석 요소이며, 2025년 데이터는 현실적인 기준점을 제공합니다. 수익은 2024년 130억 달러 이상에서 2025년 약 100억 달러로 감소하여 약 23%의 하락세를 보였습니다. 테더의 자체 공시에 따르면 2024년에는 국채와 환매조건부채권(RA)이 수익에 약 70억 달러를 기여했습니다. 대략적인 추산에 따르면 테더가 직접 보유한 1,220억 달러 규모의 국채 수익률이 200bp 하락할 경우 연간 이자 수익이 약 24억 달러 감소할 것으로 예상됩니다. 이는 상당한 감소이지만, 특히 실물 자산 헤지(금과 비트코인 ​​보유는 금리 인하 환경에서 가치가 상승하는 경향이 있음)를 고려하면 치명적인 수준은 아닙니다. 하지만 이는 테더의 수익성이 금리 사이클의 방향에 어느 정도 좌우된다는 것을 의미하며, 아르도이노 CEO 역시 이 점을 인지하고 있습니다. 그는 인공지능, 에너지, 통신 분야의 연구 개발에 투자하는 것은 미래 금리 인하의 위험에 대비하기 위한 것이라고 명확히 밝혔습니다.

테더의 재무부에는 무엇이 있을까요?

테더는 세계 5대 회계법인 중 하나인 BDO 이탈리아가 작성한 분기별 보증 보고서를 발표합니다. 이 분기 보고서는 ISAE 3000에 따라 제한적인 보증을 제공합니다. 연말 보고서(2024년 및 2025년 4분기 포함)는 더욱 강력한 보증을 제공하며, 합리적 보증 범위에 속하고 보다 엄격한 검증을 거칩니다. 그러나 이 두 보고서 모두 상장 기업의 전통적인 의미에서 완전한 감사 재무제표와는 다릅니다. BDO는 테더의 보유자산 관련 진술을 검토하고 해당 진술에 중요한 오류가 있는지 여부를 보고합니다. 이는 기관 투자자들이 일반적으로 요구하는 포괄적인 재무 감사와는 다릅니다.

BDO의 합리적 확신 보고서에 따르면 2025년 12월 31일 기준 테더의 총자산은 1,928억 달러를 초과하고, 총부채는 1,865억 달러(이 중 1,864억 달러는 발행된 토큰 관련 부채)이며, 초과준비금은 약 63억 달러인 것으로 확인되었습니다.

브루킹스 연구소는 스테이블코인 발행자들이 최근 몇몇 해외 국가에 이어 두 번째로 큰 규모의 미국 국채 매입자가 되었다는 사실을 발견했습니다. 테더(Tether) 하나만으로도 독일, 아랍에미리트, 스페인, 호주를 합친 것보다 더 많은 미국 국채를 보유하고 있습니다. 이는 더 이상 단순한 암호화폐 이야기가 아닙니다. 테더는 이제 미국 국채 단기 수요 시스템의 일부가 되었습니다.

실제로 외환보유액의 구성 자체만으로도 많은 것을 시사합니다. 증명 보고서와 추가 공개 자료에 따르면, 외환보유액의 약 82%는 미국 국채, 10%는 머니마켓펀드, 5%는 환매조건부채권이며, 나머지는 금, 비트코인, 담보대출, 회사채로 구성되어 있습니다. 그러나 2021년에는 외환보유액의 49%가 기업어음이었고, 실제 현금 보유액은 약 3%에 불과했습니다.

이는 규제 압력에 의해 촉발된 실제적이고 입증된 변화입니다. 하지만 신뢰 부족 또한 실재하며, 이는 자초한 결과입니다. 역사를 간략히 살펴보겠습니다.

2019년 뉴욕주 검찰총장은 비트피넥스(테더의 자매 거래소)가 테더의 준비금에서 8억 5천만 달러를 횡령하여 당국에 의해 자금이 압류되었을 때 결제 처리업체가 입은 손실을 보전한 사실을 밝혀냈습니다. 테더는 1,850만 달러의 합의금을 지불했습니다. 또한 미국 상품선물거래위원회(CFTC)는 USDT가 "완전히 담보되지 않은" 기간 동안 허위 진술을 한 혐의로 테더에 4,100만 달러의 벌금을 부과했습니다. 테더 웹사이트는 한때 "미국 달러로 100% 담보됨"이라는 문구를 "계열사를 포함할 수 있는 당사 준비 자산으로 100% 담보됨"으로 조용히 변경한 바 있습니다.

특히 감사 문제와 관련하여 아르도이노는 대부분의 언론 보도에서 제시된 것보다 더 솔직했지만, 동시에 방어적인 태도를 보였습니다. CNBC와의 인터뷰에서 빅4 회계법인 중 어느 곳도 테더를 감사하지 않는 이유에 대한 질문에 그는 "아직 우리 재무제표를 검토조차 시작하지 않았다"고 인정했습니다. 그는 이러한 지연의 원인을 이전 미국 행정부가 야기한 "평판 리스크" 때문에 대형 회계법인들이 암호화폐 분야에 관여하는 것을 꺼리는 데 있다고 설명했습니다. 그러면서 그는 실리콘 밸리 은행, 실버게이트, 크레디트 스위스, 와이어카드 모두 파산하기 전에 무결점 감사 보고서를 받았다는 점을 지적하며 화제를 돌렸습니다.

2025년 초, 테더는 "논란이 되는 감사"를 전문으로 하는 레터원(LetterOne) 출신의 신임 CFO를 영입했는데, 이는 향후 빅4 회계법인을 영입하기 위한 인재 풀을 구축하고 있음을 시사합니다. 그러나 이 발언에서 "향후"라는 단어는 상당한 의미를 내포하고 있습니다.

테더의 현금 및 은행 예금은 거의 전무한 수준입니다. 2025년 1분기 감사 보고서에 따르면 현금 보유액은 6,400만 달러(총 자산의 0.04%)에 불과합니다. 미국 국채는 지구상에서 가장 유동성이 높은 자산이며, 캔터 피츠제럴드는 당일 거래가 가능합니다. 이는 심각한 시장 불안이 발생할 경우 테더가 미국 국채 시장의 정상적인 기능과 캔터의 신속한 거래 실행 능력을 필요로 한다는 점에서 위험 요소로 작용합니다.

2022년, 조직적인 공매도 세력들이 48시간 만에 70억 달러, 20일 만에 250억 달러 규모의 USDT 환매를 유발했습니다. 테더는 모든 환매 요청을 수용했습니다. 하지만 당시 USDT의 유통량은 800억 달러였습니다. 현재 유통량은 1,860억 달러에 달하며, 이러한 스트레스 테스트는 사실상 제대로 수행된 적이 없습니다.

S&P Global은 테더의 고위험 자산(비트코인, 금, 회사채, 담보대출) 노출이 증가하고 있다는 점을 이유로 2025년 말까지 테더의 안정성 등급을 최저 수준(5)으로 하향 조정할 예정입니다. 현재 테더의 고위험 자산은 준비 자산의 24%를 차지하며, 이는 1년 전 17%에서 증가한 수치입니다. 이에 대해 아르도이노는 "여러분의 분노에 자부심을 느낍니다"라고 공개적으로 반응했습니다. 이 발언을 어떻게 해석할지는 독자의 몫입니다.

USA₮: 미국 체스 게임

2026년 1월 27일, 테더는 연방 규제를 받는 미국 달러 표시 스테이블코인인 USA₮를 출시했습니다. 이 상품의 구조는 GENIUS 법안(2025년 7월 18일 제정)을 준수하도록 설계되었지만, 해당 법안의 시행 일정은 단계적이며 완전한 규제 체계는 아직 구축 중입니다.

테더 USA₮는 미국 최초의 연방 인가 암호화폐 은행이자 통화감독청(OCC)의 규제를 받는 앵커리지 디지털 뱅크(Anchorage Digital Bank)에서 발행합니다. 캔터 피츠제럴드(Cantor Fitzgerald)가 준비금 수탁기관 및 우선 주 딜러 역할을 담당합니다. 백악관 암호화폐 자문위원회(대통령 디지털 자산 자문위원회)의 전 사무국장이었던 보 하인즈(Bo Hines)가 현재 테더 USA₮의 CEO를 맡고 있으며, 본사는 노스캐롤라이나주 샬럿에 있습니다.

이는 테더가 USDT에 새로운 명칭을 추가하는 것이 아닙니다. USA₮는 발행자, 규제 체계, 지급준비금 요건이 다른 구조적으로 독립적인 상품입니다. 앵커리지와 캔터는 이 미국 법인의 주주이며 수익 배분에 참여할 예정이지만, 구체적인 경제적 조건은 아직 공개되지 않았습니다.

그 전략적 논리는 분할 통치입니다. USDT는 엘살바도르에서 발행되는 역외 상품으로, 전 세계 수억 명의 사용자, 특히 신흥 시장에서 사용되고 있습니다. 반면 USA₮는 미국 기관의 결제를 위해 특별히 설계된 역내 상품으로, 연방 규정에 따라 미국 내 인가를 받은 은행에서 발행됩니다.

보 하인즈는 인터뷰에서 두 회사의 관계를 "상호적"이라고 표현하며 "결국 모든 것은 테더에 달려 있다"고 덧붙였다. 그러나 두 제품은 매우 다른 경쟁 환경에 직면해 있다.

미국에서 아르도이노는 스테이블코인 수익성 경쟁이 "바닥을 향한 경쟁"으로 이어질 것이라고 예측합니다. GENIUS 법안에 따라 은행 발행 스테이블코인이 시장에 진입하면, 보유자와 수익률을 공유하는 방식으로 경쟁하게 되며, 사실상 토큰화된 머니마켓펀드와 같은 형태를 띠게 될 것입니다. USA₮는 수익률 경쟁에서 이길 수 없습니다. 프로그래밍 가능성, 기관 서비스, 그리고 테더의 유통 채널 이점 등을 통해 경쟁해야 합니다.

역외 시장에서 USDT는 해당 가격대에서 사실상 경쟁이 없습니다(보유자에게는 수익이 전혀 발생하지 않음). 사용자에게 더 나은 선택지가 거의 없기 때문입니다. USDT 자체는 안정적인 미국 달러입니다. 이는 흔들리지 않는 독점적 지위입니다.

하인즈는 또한 미국 재무부가 GENIUS 법안에 따라 "상호주의 기준"을 수립하여 역외 USDT가 미국 시장에서 법적으로 인정받을 수 있도록 할 것이라고 믿습니다. 테더는 동일한 브랜드 아래 구조적으로 독립적인 두 개의 사업을 운영하고 있습니다.

드물게 거론되는 비관적인 주장은, 테더가 엄격한 규제와 투명성을 갖춘 미국 내 상품을 출시함으로써 역외 USDT가 동일한 기준을 충족하지 못한다는 사실을 암묵적으로 인정하는 것이라는 점입니다. 만약 기관 투자자들이 이 두 상품을 서로의 평판을 대체할 수 있는 것으로 인식하기 시작한다면, USDT를 둘러싼 투명성 부족은 미국 전역에 파급 효과를 미칠 가능성이 있습니다.

스테이블코인 엔진을 핵심으로 하는 기업 그룹

언뜻 보면 테더의 투자 포트폴리오는 무작위적인 투자들의 집합처럼 보일 수 있습니다. 하지만 실제로는 그렇지 않습니다.

테더의 자체 투자 부서는 200억 달러 이상의 펀드를 운용하고 있습니다(USDT 보유 자산과는 별개이며, 수익과 잉여 자본에서 창출됩니다). 아르도이노는 2025년 7월에 120개 이상의 기업에 투자했다고 밝혔습니다. 최근 투자 내역으로는 1,840만 명의 사용자를 보유한 인터넷 마켓플레이스 플랫폼인 Whop에 2억 달러, Gold.com에 1억 5천만 달러(지분 12%), Anchorage Digital에 1억 달러, Eight Sleep에 5천만 달러를 투자했으며, LayerZero, Ark Labs, Axiym에도 소규모 투자를 진행했습니다.

아르도이노가 설명했듯이, 이 모든 것을 관통하는 중심 주제는 그가 "안정적인 회사"라고 부르는 개념입니다. 네 가지 핵심 요소는 스테이블코인(USDT), 안정적인 통신(P2P 메시징 애플리케이션인 Keet), 안정적인 에너지(아프리카의 태양광 충전소, 비트코인 ​​채굴), 그리고 안정적인 지능(탈중앙화 인공지능 플랫폼인 QVAC)입니다.

브랜드 이미지를 벗겨내면, 이는 본질적으로 기업 그룹으로 위장한 유통 전략입니다. 각 투자는 USDT를 글로벌 상거래에 더욱 깊숙이 자리 잡게 하는 채널로 여겨집니다. Whop의 1,840만 사용자는 WDK(테더의 지갑 개발 키트)와의 통합 지원을 받았습니다. Rumble의 5,100만~7,000만 사용자는 비트코인, USDT, USA₮, 테더 골드를 지원하는 자체 지갑을 받았습니다. 3월 중순, USA₮는 타임스퀘어에서 브랜드 홍보 행사를 개최하여 25,000명이 QR 코드를 스캔해 Rumble 지갑을 다운로드하고 10달러 상당의 USA₮를 받았습니다.

이것이 바로 테더 생태계가 작동하는 방식입니다. 포트폴리오가 유통 채널에 자금을 지원하고, 이 채널들이 지속적으로 스테이블코인 사용자를 유입시키는 구조입니다.

불과 몇 달 전, 이 대기업의 전략이 바뀌었습니다. 테더는 더 이상 단순히 수표를 발행하고 지갑을 통합하는 데 그치지 않고, 운영 통제권을 장악하고 있습니다.

2025년, 테더는 남미의 주요 농업 기업인 아데코아그로의 지분 70%를 인수하여 경영권을 확보했습니다. 이사회 구성을 완전히 개편하고, 테더의 특별 프로젝트 책임자인 후안 사르토리를 회장으로 임명했습니다(의도는 명백했습니다). 이는 단순한 벤처 투자가 아니라, 상장된 농업 대기업을 인수한 것이었습니다.

이러한 패턴이 현재 반복되고 있습니다. 테더는 지난 2월 골드닷컴(Gold.com)에 1억 5천만 달러를 투자한 후 이사회 자리를 확보했으며, 사토리는 3월 16일 이사회에 임명되었습니다. 또한 유벤투스 축구 클럽의 소수 지분을 보유하고 있으며 최근 이탈리아 미디어 회사인 비워터(Be Water)의 지분 30.4%를 인수했습니다. 각 사례에서 경로는 동일합니다. 투자, 이사회 자리 확보, 그리고 경영 영향력 행사입니다.

매우 이례적으로, 테더는 라틴 아메리카, 아프리카, 아시아 전역에서 식료품점, 충전 키오스크, 선불 휴대폰 충전소 네트워크를 인수해 왔습니다. 이러한 장소들은 현지 주민들이 전통적으로 선불 휴대폰 요금을 구매하는 곳입니다. 테더는 이러한 인프라를 소유함으로써 신흥 시장에서 현금에서 암호화폐로의 전환을 효과적으로 통제하고 은행 시스템을 완전히 우회합니다. 이러한 물리적 채널에 대한 통제는 테더의 경쟁 우위를 강화하는 매우 흥미로운 전략입니다.

이 모든 것을 선견지명이 있는 인프라 구축으로 볼지 아니면 과잉 확장으로 볼지는 300명 규모의 회사가 스테이블코인, 금, 비트코인 ​​채굴, 인공지능, 로봇공학, 뇌-컴퓨터 인터페이스, 수면 기술, 농업, 축구 클럽, 미디어 회사, 비디오 플랫폼 등을 아우르는 200억 달러 규모의 거대한 포트폴리오를 관리할 능력이 있다고 믿는지에 달려 있습니다.

아르도이노는 인터뷰에서 테더가 자금과 접근성을 제공하여 포트폴리오 기업들이 독립적으로 운영될 수 있도록 지원한다고 밝혔습니다. 그러나 아데코아그로의 이사회 장악과 사토리의 임명은 다른 이야기를 들려줍니다. 테더는 전략적 투자 펀드라기보다는 스테이블코인 엔진을 중심으로 한 운영 대기업의 모습을 점점 더 띠고 있습니다. 이번 주 발표된 리더십 변화(리처드 히스코트가 자문 역할로 전환하고 그의 부대표인 재커리 라이언스가 후임으로 임명됨)는 투자 사업이 성숙 단계에 접어들었으며, 더 적은 구조가 아닌 오히려 더 많은 제도적 구조가 필요함을 시사합니다.

테더의 플랫폼 제품

토큰 자체가 어떻게 변하든, 기본 인프라 제품은 테더 기술의 안정성을 유지하는 핵심 요소입니다.

WDK(Wallet Development Kit) : 오픈 소스 비수탁형 지갑 인프라입니다. 모든 연결된 기기의 기본 금융 레이어가 되는 것이 전략적 목표입니다. 아르도이노가 제시한 가장 구체적인 예시는 50달러 상당의 USDT를 저장하고, 자체적으로 식비 예산을 관리하며, 자율적으로 결제까지 하는 스마트 냉장고입니다(정말입니다!). 보다 실용적인 측면에서, WDK는 이미 Whop과 통합되었고 Rumble 지갑에도 탑재될 예정입니다. WDK의 가장 흥미로운 기능은 크로스체인 라우팅입니다. 이 알고리즘은 사용자의 USDT를 현재 거래 수수료가 가장 낮은 블록체인으로 자동으로 전송하여, 레이어 1 퍼블릭 체인들이 테더의 거래량을 확보하기 위해 비용 경쟁을 하도록 유도합니다.

QVAC: 테더(Tether)의 탈중앙화 인공지능 플랫폼으로 2025년 5월 출시된 QVAC는 이미 Genesis I(STEM 분야 AI 학습을 위한 410억 토큰 규모의 합성 데이터셋), QVAC Workbench(모바일 및 데스크톱에서 로컬 모델 추론을 지원하는 로컬 AI 애플리케이션), QVAC Health(웨어러블 기기 데이터를 클라우드로 전송하지 않고 수집하는 개인정보 보호 중심의 건강 관리 애플리케이션) 등의 제품을 제공하고 있습니다. QVAC SDK는 Llama, Qwen, Whisper 모델을 기기 내에서 완벽하게 실행할 수 있도록 지원합니다. 아직 사용자 채택 데이터는 공개되지 않았습니다.

하드론(Hadron): 테더(Tether)의 토큰화 플랫폼으로 2024년 11월에 출시되었습니다. USA₮ 토큰 발행과 주식, 채권, 상품, 펀드의 토큰화를 지원합니다. 체이나리시스(Chainalysis) 및 크리스탈 인텔리전스(Crystal Intelligence)와의 통합을 통해 기관 투자자 수준의 규정 준수 도구를 제공합니다. 2025년 11월에는 크레인쉐어즈(KraneShares) 및 비트피넥스 증권(Bitfinex Securities)과 전략적 파트너십 계약을 체결하여 상장지수펀드(ETF)의 토큰화를 추진할 계획입니다. 그러나 QVAC와 마찬가지로 테더 자체 제품 외에는 채택 관련 데이터가 공개되지 않았습니다.

Keet/Holepunch: 재구성된 BitTorrent 아키텍처 기반의 P2P 메시징 애플리케이션입니다. 서버가 필요 없고 중앙 집중식 인프라도 없습니다. 아르도이노는 "Keet News"라는 채팅방이 서버 없이도 매일 12,000명 이상의 활성 사용자가 미디어를 스트리밍할 수 있다고 주장합니다. 유지 관리해야 할 인프라가 없기 때문에 이론적으로 10억 명의 사용자까지 확장 가능하며, 테더의 비용은 사실상 0에 가깝다고 그는 말합니다.

이러한 플랫폼 제품들은 실제로 존재합니다(코드는 오픈 소스이고, 애플리케이션은 다운로드 가능하며, SDK는 문서화되어 있습니다). 그러나 이러한 제품들 중 어느 것도 독립적인 사용자 데이터, 매출 수치 또는 제3자 검증 자료를 보유하고 있지 않습니다. 제가 확인할 수 있는 모든 정보는 테더(Tether) 자체 발표에서 나온 것입니다. 플랫폼 레이어는 미래에 대한 투자이지, 검증된 수익원이 아닙니다. 관건은 WDK를 Whop(사용자 1,840만 명) 및 Rumble(사용자 5,100만~7,000만 명)과 통합하는 것이 진정한 사용자 채택으로 이어질 수 있느냐는 것입니다.

위험

금리 변동에 대한 민감도는 이미 데이터에 반영되어 있습니다. 연준의 금리 인하가 지속되면 테더의 핵심 수익이 직접적으로 감소할 것입니다. 금과 비트코인 ​​헤징이 이러한 영향을 부분적으로 상쇄했지만, 새로운 변동성을 야기하기도 했습니다(2026년 1월 매도세 당시 금 가격은 3일 만에 20% 하락했습니다).

TRON 의존도: USDT 공급량의 약 44%(약 820억 달러)가 TRON 체인에 분산되어 있습니다. 이 체인은 개인 간 거래를 지배하며, 1,000달러 미만의 USDT 거래 중 약 65%를 처리합니다. 테더는 WDK의 크로스체인 라우팅 기능을 통해 이 문제를 해결하려 하지만, 이 기능이 널리 보급되기 전까지는 이러한 집중으로 인한 위험이 여전히 존재합니다.

감사 관련 미비점은 여전히 ​​남아 있습니다. 기관 투자자들은 4대 회계법인이 완전한 감사 보고서를 공개할 때까지 모든 정보에 대해 의문을 제기할 것입니다. "논란이 된 감사" 경험이 있는 CFO를 고용한 것은 테더가 실제로 그렇게 할 의도가 있음을 시사합니다.

테더와 서클 간의 경쟁 구도는 양측이 인정하려는 것보다 훨씬 더 복잡합니다. 조정된 거래량을 기준으로 볼 때, USDC는 2019년 이후 처음으로 2026년에 USDT를 넘어설 것으로 예상됩니다. 비자의 온체인 분석 데이터도 이러한 반전을 뒷받침합니다. 스테이블코인 거래량에서 USDT의 점유율은 2019년 87%에서 2026년 36%로 감소하는 반면, USDC는 13%에서 64%로 증가할 것입니다.

기관 투자자, AI 에이전트, 결제 서비스 제공업체, 그리고 DeFi 프로토콜 모두 USDC를 선택하고 있습니다. Circle은 뉴욕 증권 거래소에 상장되어 있으며 미국에서 명확한 규제 지위를 확보하고 있습니다. 2025년까지 USDC의 공급량은 73% 증가할 것으로 예상되는 반면, USDT는 36% 증가할 것으로 전망됩니다.

하지만 거래량 감소는 테더의 수익에 위협이 되지 않습니다. 서클은 수익의 약 60%를 유통 파트너에게 배분하고 있으며(코인베이스만 해도 2024년에 9억 달러 이상을 벌어들였습니다), 테더는 자체적으로 구축한 유통망을 보유하고 있을 뿐 아니라 식료품점, 충전 키오스크, 럼블, 웁 등 여러 업체를 인수하며 더욱 확장하고 있습니다.

테더는 2025년에 100억 달러 이상의 수익을 창출할 것으로 예상됩니다. 서클의 2024년 총 매출은 약 17억 달러였습니다. USDC는 기관 투자자들이 선택하는 상품인 반면, USDT는 사실상 화폐 발행에 사용되는 상품입니다. 두 회사는 완전히 다른 게임을 하고 있으며, 테더의 게임이 훨씬 더 수익성이 높습니다.

물론, 대기업에 대한 의문도 제기될 수 있습니다. 1,900억 달러 규모의 스테이블코인 보유고를 관리하고, 축구 클럽을 인수하고, 뇌-컴퓨터 인터페이스에 투자하고, AI 플랫폼을 구축하고, 아프리카에서 태양광 충전소를 운영하는 회사가 이러한 사업을 동시에 진행한다면, 이는 회복력을 강화하는 것일까요, 아니면 운영 실패의 가능성을 높이는 것일까요?

스테이블코인 인프라

신흥 시장에서 사업을 운영한다면 USDT는 미국 달러 표시 결제 수단 중 단연 최고의 선택입니다. USDT의 유통 네트워크(5억 5천만 명 이상의 사용자, 실물 입금 채널, 거래소 통합 등)는 타의 추종을 불허합니다.

미국에 기반을 둔 기관이라면 USA₮를 통해 연방 규제를 받는 방식으로 테더 생태계에 접근할 수 있습니다. 하지만 아직 초기 단계이며, USDC의 탄탄한 기관 네트워크와 직접적인 경쟁 관계에 있습니다. 현재 USA₮를 USDC보다 선호하는 이유는 테더의 글로벌 유동성 네트워크 때문이며, USA₮를 선택하지 않는 이유는 Circle의 오랜 규정 준수 이력 때문입니다.

은행이 자체 스테이블코인 발행을 고려하고 있다면, 보 하인즈의 지적은 매우 정확합니다. "다른 은행들이 자사 스테이블코인을 결제 수단으로 사용하고 싶어하지 않는다는 점을 고려할 때, 은행들은 자체 스테이블코인 발행이 좋은 생각이 아닐 수도 있다는 사실을 깨닫기 시작했습니다." 은행 간 결제 시장에서는 중립적이고 편향되지 않은 기존 플레이어만이 승자가 될 수 있습니다. 테더가 바로 그런 위치에 있습니다.

플랫폼 계층(하드론, WDK, QVAC)에 초점을 맞추면, 솔직히 말해서 이러한 것들은 실제 기술을 기반으로 한 초기 단계의 인프라 투자이지만, 아직까지는 큰 영향을 미치지 못했습니다.

2026년에는 테더의 가장 적합한 파트너는 더 이상 서클이나 팍소스가 아닐 수도 있습니다. 오히려 버크셔 해서웨이(수익 창출형 유동자산을 보유한 다각화된 대기업에 투자하고 이익의 95%를 유보하는 기업)와 비자(중립성과 보편성 덕분에 모든 참여자가 사용하는 결제 방식)를 결합한 형태에 더 가까울 것입니다.

이 글을 쓰기 시작했을 때는 단순히 스테이블코인에 대한 이야기라고 생각했습니다. 하지만 결국 기존 금융 시스템에서 소외된 전 세계 인구의 절반을 위해 대안적인 금융 인프라를 구축하려는 한 회사의 이야기를 쓰게 되었습니다. 물론 외환보유액 문제는 분명히 존재합니다. 하지만 이 회사의 야심과, 단 300명의 직원과 외부 자본 없이 이를 실현해낸 속도는 이 분야에서 제가 이전에 본 적 없는 것입니다.

테더가 파올로 아르도이노가 구상한 비전의 절반이라도 달성한다면, 업계의 다른 기업들은 향후 10년 동안 따라잡아야 할 것이다.