저자: 샤오징 , 텐센트 테크놀로지

편집자: 쉬칭양(Xu Qingyang)

2025년 자본 시장은 전례 없는 "기술 호황과 불황의 연속"을 목격할 것입니다.

한편, 최근 상장한 유망 기술 기업들의 주가는 마치 줄이 끊어진 연처럼 곤두박질쳤다. 한때 큰 인기를 끌었던 기업들의 시가총액은 불과 몇 달 만에 수십억 달러씩 증발했고, 일부 기업은 50%가 넘는 급격한 하락세를 경험하기도 했다. 이러한 시장 냉각 현상은 빠르게 확산되어 IPO를 계획했던 수많은 기업들이 주저하며 계획을 거듭 연기하게 만들었다.

반면 자본의 "욕망"은 강렬하게 타오르고 있다.

자본 시장 밖에서 새로운 "1조 달러 클럽"이 형성되고 있습니다. 일론 머스크가 이끄는 항공우주 기업 스페이스X부터 샘 알트만이 이끄는 오픈AI, 그리고 상장을 앞둔 앤트로픽과 같은 거대 기업들이 기술 역사상 유례없는 초대형 기업공개(IPO)를 준비하고 있으며, 기업 가치는 수천억 달러에서 수조 달러에 달할 것으로 예상됩니다.

추위와 더위, 파괴와 환락, 후퇴와 전진.

이번 시련은 시장이 합리성으로 회귀하는 시작일까요, 아니면 자본의 극심한 분산을 예고하는 것일까요? 2026년이라는 시간이 흘렀습니다. 이 "얼음과 불"의 논리는 계속될까요? 그리고 미래의 자본 흐름은 어떻게 변했을까요?

01. 2025년 기술 기업 IPO 전망: IPO 실패와 주가 폭락의 공포

2025년에는 기술 기업의 IPO 건수가 (2024년 대비 크게 증가한 약 23건) 회복세를 보였음에도 불구하고 전반적인 성과는 부진했습니다. 기업의 주가가 IPO 가격보다 하락한 비율이 3분의 2를 넘었고, 평균 하락률은 9%에 달해 같은 기간 18% 가까이 상승한 S&P 500 지수를 크게 밑돌았습니다.

하지만 짧은 환희의 시기가 지나고 나니, 기술주들은 냉혹한 현실로 돌아왔습니다.

수많은 유망 스타트업 중에서 스테이블코인 발행사인 서클(Circle)은 몇 안 되는 생존 기업 중 하나로 자리매김했습니다. 유리한 정책 덕분에 상장 첫날 주가가 급등했고, 이후 다소 하락했지만 여전히 상승분을 유지하고 있어, 어려운 상황 속에서도 굳건히 버텨낸 유일한 성공 사례입니다.
반면, 다른 유니콘 기업들은 그다지 좋은 성과를 내지 못했습니다. Figma는 초기 IPO 당시 상당한 주목을 받았지만, AI 분야의 경쟁 심화와 성장 둔화로 인해 주가가 최고점에서 급락했습니다. Klarna(할부 결제), StubHub(티켓팅 플랫폼), Navan(비즈니스 여행 소프트웨어)과 같은 기업들은 IPO 이후 시가총액이 수십억 달러 감소했는데, 이는 2차 시장이 '손실을 감수하는 성장' 모델을 꺼린다는 것을 보여줍니다.
최악의 실적을 기록한 기업은 암호화폐 거래소 제미니 였습니다. 재정적 손실과 규제 압력에 직면하면서 주가는 IPO 가격 대비 절반으로 떨어져 58%나 폭락했습니다.

차트: 2025년 상장 예정인 기술 기업들의 주가 실적

반면, 펀드들은 전례 없는 인내심을 갖고 '희소성'에 베팅하고 있습니다. 소형 및 중형 기술주들은 유동성 부족과 장기적인 신뢰 주기 때문에 어려움을 겪고 있지만, SpaceX, OpenAI, Anthropic과 같은 초대형 기업들의 진입이 시장의 열기를 다시 불러일으킬 것으로 예상됩니다.

이러한 극심한 양극화는 2차 시장의 미적 기준 변화를 보여줍니다. 투자자들은 더 이상 "성장 가능성"에 투자하는 것이 아니라, 어떤 대가를 치르더라도 소수의 "필수 투자" 상위 업종에 집중 투자하고 있습니다.

반면, 평균 시가총액이 약 83억 달러인 중소형 상장 기술 기업들은 높은 기업 가치 평가 기준, 부족한 유동성, 그리고 더 긴 신뢰 구축 기간과 같은 어려움에 직면해 있어 인덱스 펀드와 개인 투자자들의 지속적인 관심을 끌기 어렵습니다.

이러한 상황은 심각한 '신뢰의 격차'를 반영합니다. 한편으로는 기업 창업자와 벤처 캐피털 회사들이 IPO를 위한 기업 가치를 낮추기를 꺼리고, 다른 한편으로는 AI 거품의 그림자 아래 있는 공모 투자자들이 기업의 수익 전망과 내부 현금 유출에 극도로 민감해졌습니다. 여기에 은행들이 환경 변동성으로 인한 가격 책정의 어려움을 핑계로 대면서, 여러 당사자가 얽힌 이 게임은 교착 상태에 빠졌고, 결국 어느 쪽도 이득을 보지 못하는 어색한 상황으로 이어지고 있습니다.

이러한 냉랭한 분위기는 2026년 기업공개(IPO)를 계획 중인 기업들로 빠르게 확산되고 있습니다. 기업 출장 소프트웨어 업체인 Perk(구 TravelPerk)와 같은 기업들은 이미 IPO 계획을 2027년으로 연기했습니다. 만약 2026년에도 시장 심리가 크게 개선되지 않는다면, 많은 잠재적 IPO 기업들이 "줄 서서 기다리지만 감히 상장 버튼을 누르지 못하는" 상황에 놓일 수 있습니다.

역사적 관점에서 볼 때, 2025년의 회복세는 여전히 번영의 수준에는 한참 못 미칠 것으로 예상됩니다. Accel Analysis와 Qatalyst의 데이터에 따르면 소프트웨어 및 AI 부문의 기업공개(IPO) 건수는 2019년부터 2021년까지 각각 13건, 19건, 46건으로 정점을 찍었습니다. 이후 2022년과 2023년에는 IPO 건수가 각각 0건과 1건으로 급감했고, 2024년과 2025년에 각각 4건과 8건으로 회복세를 보였습니다.

차트: 2010년부터 2025년까지 소프트웨어 및 AI 부문 연간 IPO 건수

하지만 2025년 소프트웨어 및 AI 부문 기업공개(IPO) 건수는 2021년 최고치의 절반 수준에 그칠 것으로 예상되며, 이는 2010년부터 2018년까지 연평균 9~10건이었던 '정상' 수준보다도 낮은 수치입니다. 이는 기술 IPO 시장이 진정한 정상화로 돌아가기까지는 아직 갈 길이 멀다는 것을 보여줍니다.

차트: 2025년 소프트웨어 및 AI 관련 IPO 8건의 수익률

실패 사례 분석: 과대평가와 시장 현실의 충돌

나반의 경험은 아주 흔한 경우입니다.

이 여행 관리 플랫폼은 2025년 10월에 기업공개(IPO)를 했으며, 기업 가치 추이는 포물선 형태를 띠었습니다. 2022년 시리즈 G 투자 유치 당시 92억 달러로 정점을 찍었던 IPO 시점에는 62억 달러(주당 25달러)까지 하락했고, 상장 첫날에는 IPO 가격보다 낮은 20달러로 마감하며 시가총액은 47억 달러에 그쳤습니다.

아이러니하게도, 나반(Navan)은 명목상의 회사가 아닙니다. 연간 반복 매출이 6억 1,300만 달러(32% 증가)에 달하고 1만 개 이상의 기업 고객을 보유하고 있어 탄탄한 사업 규모와 진정한 수익 창출 능력을 입증하고 있습니다. 그러나 시장 가격 결정 논리가 급격하게 변했습니다. 같은 회사가 2021년에는 주가매출비율(P/S) 15~25배를 쉽게 달성할 수 있었겠지만, 2025년에는 10배 수준의 가치 평가조차도 시장에서는 "너무 비싸다"고 여겨질 것입니다.

이러한 미온적인 반응의 근본적인 원인은 "40의 법칙"이 적용되지 않았기 때문입니다. 나반은 매출 30% 성장을 달성했지만, 순이익률이 약 -30%에 그쳐 사실상 0점에 가까운 점수를 받았습니다. 소프트웨어 기업의 건전성을 측정하는 이 황금률에 따르면, 성장률과 순이익률의 합이 40% 이상일 때만 "확장"과 "효율성" 사이의 균형을 이룬 것으로 간주됩니다.

차트: Figma와 Naavan의 IPO 이후 주가 실적

Figma의 사례는 기술주 시장의 급격한 변동을 단적으로 보여줍니다. 7월 기업공개(IPO) 이후 주가가 2.5배 급등했지만, 성장 둔화를 시사하는 실적 전망치를 발표한 후 최고점 대비 60%나 폭락했습니다. 이러한 변동성은 주로 두 가지 요인에서 비롯되었습니다. 첫째, 구조적 불균형입니다. 초기 8%의 유통 주식 비율은 인위적인 공급 부족을 초래했고, 9월에 대량의 제한 주식이 풀리면서 매도세가 촉발되었습니다. 둘째, 과도한 밸류에이션입니다. Figma의 주가매출비율(P/S)은 31배로, 어도비의 4배가 넘었습니다. 이러한 높은 P/S 비율은 성장 둔화라는 현실을 고려할 때 큰 의미가 없어 보였습니다.

시장의 냉기가 전반적으로 확산되고 있습니다. 티켓 예매 플랫폼 스텁허브(42% 하락)부터 상용 항공우주 기업 파이어플라이(36% 하락), 교통 소프트웨어 비아(28% 하락), 핀테크 기업 클라르나(22% 하락)에 이르기까지 "높은 기업 가치와 낮은 수익성"을 가진 기업들이 혹독한 시장 조정에 직면하고 있습니다.

투자은행의 딜레마: 골드만삭스와 모건스탠리의 명성이 실추되고 있다. 과대평가 거품의 대가는 누가 치를 것인가?

2025년 기업공개(IPO) 실적 부진은 대부분의 기술주 상장을 주도하는 투자은행인 골드만삭스와 모건스탠리에게도 곤란한 상황으로 작용할 것이다.

골드만삭스가 주도한 IPO(비아, 파이어플라이 등)는 평균 약 28% 하락하며 전체 시장 대비 저조한 실적을 보였습니다. 피그마와 코어위브를 담당한 모건스탠리는 IPO 주관사로서 약 4% 하락을 기록했는데, 이는 전체 평균보다는 나은 수치이지만, 각 기업의 주가는 이미 최고점에서 크게 하락한 상태입니다.

차트: 골드만삭스와 모건스탠리가 주도한 IPO 프로젝트의 성과

분석가들은 부진한 실적의 일부는 은행이 통제할 수 없는 요인 때문이라고 지적합니다. 공모 투자자들은 현재 상장을 시도하는 많은 기업들이 특별히 뛰어난 기업이 아니라고 생각하는 반면, 가장 우량한 기업들은 여전히 비상장 기업으로 남아 있다고 믿습니다.

얼라이언스번스타인의 중소형 성장주 최고투자책임자인 사만다 리우는 나반과 같은 기업의 IPO를 담당하는 은행가들에게, 특히 개인 투자자들의 관심이 많지 않을 것으로 예상되는 경우 공모가를 합리적으로 책정하라고 조언했었다고 언급했습니다. 그녀는 "사람들의 기대치가 완전히 과도했다"고 말했습니다.

02 거인들의 부상: SpaceX와 OpenAI의 기록적인 IPO 준비 열풍

많은 신생 기술 기업들이 상장 후 침체기를 겪고 있는 반면, 시장의 다른 한쪽에서는 완전히 다른 열기가 고조되고 있습니다. 상장 직후 주가가 급락한 기업들과는 극명한 대조를 이루며, 확고한 경쟁 우위를 확보하고 '필수 투자 대상'으로 여겨지는 몇몇 거대 기술 기업들이 등장했습니다.

SpaceX: 역사상 최대 규모의 IPO를 목표로

사정에 정통한 소식통에 따르면, 스페이스X는 300억 달러 이상을 조달하고 1조 5천억 달러의 기업 가치를 달성하기 위해 기업공개(IPO) 계획을 적극적으로 추진하고 있습니다. 이 수치는 2019년 사우디 아람코가 세운 기록에 근접하는 것입니다.

규모 면에서 볼 때, 만약 스페이스X가 1조 5천억 달러의 기업 가치로 5%의 주식을 매각한다면, 400억 달러 규모의 기업공개는 사우디 아람코의 290억 달러 기록을 깨고 세계 최대 규모의 기업공개가 될 것입니다.

사우디 아람코의 극히 낮은 유통 주식 수와는 달리, 스페이스X가 이처럼 대규모 기업공개(IPO)에 성공한다면 첨단 기술 투자 시장의 글로벌 판도를 완전히 바꿔놓을 것입니다. 경영진은 현재 2026년 중후반 상장을 선호하지만, 시장 변동에 따라 2027년으로 연기될 가능성도 있습니다.

SpaceX가 기업공개(IPO)를 서두르는 데 자신감을 보이는 이유는 폭발적인 사업 성장세에 기인합니다. 스타링크는 핵심 수익원이 되었고, "다이렉트 커넥트" 서비스는 시장 범위를 크게 확장했습니다. 동시에 스타십의 달 및 화성 탐사 진전은 엄청난 잠재력을 제공하고 있습니다.

재무 자료에 따르면 이 회사의 매출은 2025년에 150억 달러에 달할 것으로 예상되며, 2026년에는 220억 달러에서 240억 달러로 급증할 것으로 전망됩니다. 기업공개(IPO)를 통해 조달한 자금은 핵심 사업인 항공우주 사업 외에도 머스크가 주도하는 새로운 분야, 즉 우주 기반 데이터 센터 및 관련 칩 개발에 투자될 예정입니다.

일론 머스크는 최근 소셜 미디어 플랫폼 X를 통해 스페이스X가 수년간 흑자 경영을 이어왔으며, 정기적인 자사주 매입을 통해 직원과 투자자들에게 유동성을 제공하고 있다고 밝혔습니다. 그는 기업 가치 급등은 스타십과 스타링크 프로젝트를 통해 달성한 기술적 혁신의 자연스러운 결과라고 강조했습니다. 현재 스페이스X는 파운더스 펀드, 피델리티 인베스트먼트, 구글 등 유수의 기관 투자자들을 포함한 매우 명망 있는 주주 구성을 자랑합니다.

OpenAI: 1조 달러 규모의 IPO가 AI 투자 환경을 재편하다

보도에 따르면, 오픈아이(OpenAI)가 최소 600억 달러를 조달하고 기업 가치를 1조 달러까지 끌어올리는 대규모 기업공개(IPO)를 준비하고 있다고 합니다. 소식통들은 오픈아이가 2026년 하반기 중으로 증권거래위원회에 IPO 신청서를 제출하는 방안을 검토하고 있다고 전했습니다.

한편, 오픈AI는 최대 1,000억 달러 규모의 투자 유치를 위한 협상을 진행 중이며, 이를 통해 기업 가치가 8,300억 달러까지 상승할 수 있습니다.

이 회사는 내년 1분기 말까지 이번 자금 조달을 완료하는 것을 목표로 하고 있으며, 국부펀드의 투자 참여를 요청할 수도 있습니다.

이번 투자 유치는 오픈AI가 AI 기술 경쟁에서 선도적인 위치를 유지하기 위해 수조 달러를 투자하고 전 세계적으로 수많은 파트너십 계약을 체결하겠다는 약속을 이행하는 가운데 이루어졌습니다.

이번 자금 조달의 핵심 논리는 컴퓨팅 파워의 지배력 확보에 있습니다. OpenAI는 향후 몇 년 동안 데이터 센터와 서버 클러스터 구축에 380억 달러 이상을 투자해야 할 것입니다. 잠재적 투자자들은 크게 네 부류로 나뉘는데, 사업 파트너십을 모색하는 거대 기술 기업(아마존, 엔비디아, 마이크로소프트, 애플 등), 기술 도입 및 산업 자금의 본국 환원을 목표로 하는 국부 펀드(중동 및 싱가포르 펀드), IPO 이전 투자 유치를 노리는 월가 투자 기관(JP모건 체이스 등), 그리고 정부 에너지 협력, 특별 채무 상품 등 혁신적인 자금 조달 모델이 그것입니다.

특히 주목할 만한 점은 자금 조달 협상에 지정학적 요인이 깊이 통합되었다는 것입니다. 아랍에미리트(UAE)의 MGX 펀드의 여러 차례 투자, 사우디아라비아의 데이터 센터 현지화 요구 가능성, 그리고 인프라 협력을 통한 미국 정부의 간접적인 개입은 이 자금 조달을 단순한 상업적 영역을 넘어 주요 강대국 간의 기술 경쟁을 보여주는 축소판으로 만들었습니다.

이번 투자 유치가 성공적으로 이루어지면, 오픈AI는 대부분 국가의 연간 기술 예산보다 더 많은 자금을 모금하여 새로운 기록을 세우게 될 것입니다.

SpaceX와 OpenAI 외에도 Anthropic과 같은 AI 스타트업들이 3천억 달러가 넘는 기업 가치를 기록하며 '핫'한 기업들 대열에 합류했습니다. 이러한 거대 기업들의 부상은 2025년 대부분의 기술 기업 IPO가 부진한 실적을 보일 것으로 예상되는 상황과 극명한 대조를 이룹니다.

전반적으로 2026년에는 기업 가치가 높은 유니콘 기업들의 IPO가 쏟아질 것으로 예상되며, 잠재적 후보 기업으로는 다음과 같은 기업들이 있습니다.

SpaceX, OpenAI, Anthropic과 같은 IPO 강자들이 IPO 시장 규모를 재정의할 것입니다.
AI 및 인프라: 반도체 제조업체인 세레브라스와 데이터센터 제공업체인 람다, 크루소, 엔스케일 등 AI 기업들이 확장을 위한 자금 조달을 모색하고 있습니다.
핀테크 및 소프트웨어: 인덱스 벤처스의 투자를 받은 트럭 운전사 대상 안전 기술 회사인 모티브(Motive), 소프트뱅크의 투자를 받은 일본 핀테크 기업 페이페이(PayPay), 그리고 기타 중견 기술 기업들이 있습니다.
상장을 연기했거나 관망하는 전략을 취하는 기업들로는 IPO 계획을 2027년으로 연기한 Perk를 비롯하여, "줄 서서 기다리지만 감히 문을 두드리지는 못하는" 수많은 예비 기업들이 있습니다.

"IPO를 앞둔 잠재적 기업들이 많이 있지만, 2026년까지 시장의 IPO 수용도가 개선되지 않는 한 누구도 서두르지 않을 것입니다."라고 노웨스트 벤처 파트너스의 수석 매니징 파트너인 제프 크로우는 말했습니다.

연간 반복 매출이 10억 달러를 넘는 Stripe, Ramp와 같은 B2B 업계 선두 기업들이 기업 공개(IPO)보다는 대규모 사모 투자 유치나 지분 인수 제안을 선택하고 있다는 점은 주목할 만하다.

결제 서비스 대기업 스트라이프(Stripe)는 최근 915억 달러 규모의 기업 인수를 완료했습니다. 스테이트 스트리트 사모펀드 지수(State Street Private Equity Index)는 현재 5조 7천억 달러 이상의 기업 가치를 나타내고 있으며, 이는 2007년 출범 당시 약정 자본금 1,100억 달러의 5배가 넘는 수치입니다. 이처럼 풍부한 사모 자본은 기업들이 분기별 실적 발표에 대한 엄격한 심사와 상장과 관련된 규제 압력으로부터 받는 부담을 완화시켜 줍니다.

유럽 최대 핀테크 펀드인 오그멘텀 핀테크의 CEO 팀 레빈은 "우리 포트폴리오 기업들의 유력한 출구 전략은 기업공개(IPO)보다는 인수합병이 될 것"이라고 믿는다.

노웨스트 벤처 파트너스의 수석 매니징 파트너인 제프 크로우는 자신의 벤처 캐피털 회사가 "더 나은 인수합병 환경"을 경험했다고 말하며, 최근 몇 주 동안 포트폴리오에 속한 세 회사가 대형 기술 기업에 인수되었다고 밝혔습니다.

03 기술 기업 IPO: 게임의 규칙이 바뀌었다

2026년을 내다보면, 글로벌 IPO 시장은 "기업가치 하락기"에서 "신중한 낙관론"으로 전환하는 중요한 시점에 있습니다. 개선된 거시경제 지표, 더욱 예측 가능한 통화 정책, 그리고 인공지능 기술의 상용화로 인한 이익이 복합적으로 작용하여 시장 심리 회복을 촉진하고 있습니다.

다각화된 글로벌 IPO 파이프라인이 형성되고 있으며, 시장 변동성을 효과적으로 통제할 수 있다면 2025년에 축적된 IPO 모멘텀이 2026년에 폭발적으로 증가할 것으로 예상됩니다.

하지만 회복의 길은 순탄치 않으며, 시장은 심각한 진입 장벽에 직면해 있습니다.

●심각한 IPO 적체: 원래 2022~2023년에 상장 예정이었던 수백 개의 기존 유니콘 기업들이 여전히 대기 중입니다. 이들은 더욱 성숙해졌고 자금 조달이 더욱 시급합니다.

● 진입 장벽이 크게 높아짐: 2024-2025년 시장 실적은 구매자들이 더 이상 "어려운 사례"를 받아들이지 않는다는 것을 보여줍니다. 일반적인 인수 후보 기업은 연간 반복 매출(ARR)이 약 5억 달러, 성장률 50%, 그리고 탄탄한 사업 경제성을 갖춰야 합니다.

● 복잡한 거시경제 역학: 2026년 기업공개(IPO) 속도는 통화정책의 안정성, 지정학적 긴장 완화, 노동시장의 견고성에 크게 좌우될 것입니다.

차트: 2026년 기술 기업 IPO에 영향을 미칠 수 있는 잠재적 요인

2025년 이후의 급격한 변동은 본질적으로 비이성적인 과열에서 가치 투자로의 회귀라는 시장의 고통스러운 조정 과정입니다. 극소수의 거대 기업을 제외하고는, 공개 시장은 평범한 기업들에게 거의 문을 닫았습니다. 투자자들은 더 이상 "예상되는 성장"에 투자하지 않고, 전례 없는 엄격함으로 수익성과 지속가능성을 검토하고 있습니다.

기업가들에게 있어 게임의 규칙은 영구적으로 바뀌었을지도 모르며, 수익성, 전략적 명확성, 단위 경제 효율성이 생존의 핵심 요소가 되었습니다.

특별 초빙 번역가인 진루 씨도 이 기사 작성에 기여했습니다.

Jupiter는 IPO 이전 주식 토큰 거래 기능을 출시했습니다.

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